谭雅玲：人民币行情对标竞争性与失衡机制性探讨

导读：近日伴随美元贬值突破105-104点两个关口，人民币修复升值行情有所体现，但实际上中美之间谈判积极动向则是助推这种行情的关键之时。毕竟目前人民币内外交织复杂性前所未有，人民币走势的内需与外力存在竞争性是重点氛围与条件。

作者：谭雅玲 中国外汇投资研究院 独立经济学家

近日伴随美元贬值突破105-104点两个关口，人民币修复升值行情有所体现，但实际上中美之间谈判积极动向则是助推这种行情的关键之时。毕竟目前人民币内外交织复杂性前所未有，人民币走势的内需与外力存在竞争性是重点氛围与条件。而人民币升值修复的政策倾向与情绪化因素也存在推进空间，这就是中美首脑谈判积极姿态产生的幻觉刺激，但实际上两国之间尚无细化或具体应对之举。因此，人民币波动的内因外联值得比较论证和理性权衡。

一方面是人民币贬值是内需还是外力？如果从我国外贸形势以及经济形势看，人民币贬值与基本面逻辑吻合，毕竟经济态势与贸易数据不良是人民币贬值内在逻辑必然，更何况人民币贬值处于周期时点，这是人民币趋势与惯性难以摆脱的客观与参数之重。实际上，这种行情对经济而言是有利因素，这就是一般货币原理的贬值促进发展与升值限制发展道理。然而，由于今年以来利差造成的投机情绪比较大，进而人民币贬值速度过快就成为风险性参数，并不利信心稳定，反之恐慌性抛售关系加大人民币贬值偏激性。尤其是与预期逆向而行的对标操作具有针对性的海外操盘旨意，人民币贬值推波助澜是我国央行中间价3个月来具有现实考量的政策指导。

第一是中美经济反差形成的人民币贬值心理压力。今年以来美国经济强劲比较鲜明，上半年经济增长2.2%的稳定与下半年4.9%或3%以上高速增长，这对美元升值刺激性较大，美元贬值意愿受阻甚至干扰美联储加息节奏，人民币贬值加快的直接关联是加大贬值的不得已局面。尤其是5月17-18日面对美联储加息争论的人民币贬值破7之后，美联储暂停加息两次，美元升值107点，人民币贬值至7.34元，此时我国经济尤其外贸处于偏冷时段，人民币贬值被推波助澜来自海外力量为主，即离岸报价引领性、海外跨境屯计量以及情绪偏激性，这使得人民币贬值一直推进加码。如果按照人民币贬值计价美元经济规模显而易见不利于我国经济十分确定，目前预估去年人民币均价6.6元，我国GDP121万亿元为18万亿美元，对比今年人民币均价7.10元，我国GDP或依然是121万亿元就只有17万亿美元。这即是美国压制我国经济的手法，也是我国现实经济态势的现实问题。

第二是中美利差造成的股债汇交织炒作投机挑衅。由于美国加息预期不断加码，甚至没有利率峰值超过6%或更高水平预期形成人民币贬值难以回避。因为我国市场降息为主舆情，加之中美十年国债锚地差异较大，我国债市投机转移与股市流出压力加大，人民币连带因素加速人民币贬值效应，其中包括债券市场外资配置减少、北上资金流出加大以及我国外汇储备下降连续，人民币贬值至今并为截止。而近日人民币升值并未改变贬值趋势，短期迂回行情的被动跟随存在惯性贬值不变的基础，毕竟汇差、利差和时差效应依然是人民币难以摆脱的贬值倾向，海外人民币结算与跨境融资规模不容忽略被抛售和被挤兑的炒作性贬值发挥。

第三是预期升值产生溢价贴水难以操作现实阻力。今年年初诸多机构预期人民币升值错觉导致银行产品逻辑与利润配置错位人民币贬值，银行远期贴水产生的溢价风险扩大，这对人民币贬值刺激因素更是心理恐慌产生的推力，远期结汇难以选择使得人民币被动贬值加剧，更是目前企业外贸订单下降和减少，人民币贬值对出口无意义，包括对进口有压制双双被动局面。尤其包括银行在企业资金管理的信用面临风险进一步加大，企业汇率操作尴尬局面对经济与生产恢复具有一定不利，双叠加因素制衡是今年我国经济与汇率不利局面是现实，也是今年汇率行情侧重之忧。

另一方面人民币趋势性与阶段性识别？纵观人民币长周期2005年至今，人民币贬值周期并未结束，加之中美贸易特殊环境，人民币贬值对标性策略——包括订单、技术、库存以及供应链地位等多角度看，人民币贬值趋势性十分明确。尤其是中美贸易尖锐性，越南产能转移之策、美欧需求下降之忧以及订单减少普遍之时都是人民币贬值被动性被对标参数与规划意图。目前人民币政策性趋势意在加强超调贬值风险，以维稳、常态、主动、管控阻止人民币过度贬值之风险。然而，离岸人民币规模、技术与经验对标性压制、攻击以及针对操作明显，尤其我国央行中间价明确之后，离岸偏理性异常对标摆布行情，这不仅产生汇率修复难度，更刺激心理恐慌和行情惯性贬值，进而直至当前人民币修复行情明显，人民币汇率从7.30元贬值方向回至7.25-7.26元难以确定趋势性逆转。其中包括美元贬值可否持续，也存在人民币惯性贬值无法逆转两面因素。当前形态还存在中美谈判积极迹象的刺激作用，但实际谈判效果与举措尚无定论与清晰框架。预计人民币贬值不变逻辑与周期，年底收关回到7元破关6.9元偏上收官明朗，这与全年指标权衡具有一定逻辑和参考数据。目前人民币评估参数以2022年为鉴，预计年底前人民币或回到6.92元左右，其推理逻辑在于：2022年7.32元至年底6.89元，人民币升值回调5.87%；2023年7.34元至年底可能是6.92元左右，人民币升值可能回调5.72%；对标推理并非是事实行情，预计未来人民币波动加大的复杂局面之间重大干扰就是美元极端贬值可能，这对我国经济与去年比较参数将是人民币被动局面重要时段。

而相对人民币阶段性行情或先贬后升，人民币去年行情借鉴考量，此轮人民币贬值是因情因事因人的短暂调节，规律逆转贬值还没有出现，阶段性升值更贬值需要警惕超调风险加剧。毕竟我国目前机制依然是以美元为主，人民币制度性改革尚未对机制汇率发现产生作用，人民币贬值的外部规划与内部惯性叠加被动性需要关注预期与策略应用。预计人民币阶段性贬值或有加深7.35-7.40元小概率，这也是为年底人民币升值刺激性技术应用的铺垫。预计中美关系的表面化因素对短期有关联，但阶段惯性还在于市场对手对我方的了解以及对标策略为主。据估计人民币先贬与经济总规模压制美元计价缩水为对标手段；随即人民币升值存在供求关系的订单与补库存关联的出口环境有变，贸易关系为主的金融货币因素对标性依然是重点，也是汇率参数权衡之重。