欲冲“画材第一股”？青竹画材IPO：经销商难管理 募资额超过净资产
导读：整体来看，青竹画材较为依赖国外大客户，盈利也不甚稳健。同时，该公司经销商数量较多，且以中小型经销商为主，统筹管理难度大。
《投资时报》研究员 卓逸
在我国古代，绘画主要是使用“笔、墨、纸、砚、彩”等工具，绘画技法以国画为主。随着中西方文化的融合，我国艺术家也开始研习西方的绘画技法，逐渐使用油画颜料、水粉画颜料、丙烯画颜料等材料，艺术表现形式也变得更加多样化。
河北青竹画材科技股份有限公司（下称青竹画材）是一家专注于美术画材产品研发、设计、生产与销售的创新型企业，生产包括水粉画、丙烯画、油画棒、油画、国画、水彩画等在内的多种美术绘画颜料产品。近日，青竹画材申报深交所创业板上市，此次共募资4.11亿元，扣除发行费用后投入美术画材产能扩建项目、研发中心项目和营销网络建设项目。
尽管在产品配方与工艺水平、市场渠道、品牌效应等方面存在较高壁垒，但美术画材市场巨大的发展潜力仍吸引着诸多新进入者。因此，青竹画材不仅要面对像马利、米娅、文萃等专业品牌的竞争对手，还要与晨光、中华、创源、齐心、得力等综合文具品牌竞争。而温莎牛顿、辉柏嘉、樱花等国际品牌入驻国内市场，也给公司带来不小的竞争压力。
《投资时报》研究员注意到，目前，资本市场已有不少文具类公司成功上市，但美术画材赛道却始终未有成功上市的企业。在资本市场有所动作的有凤凰画材、大康美术等。不过2021年2月凤凰画材终止深交所创业板IPO，康大美术则正申报挂牌新三板创新层。
青竹画材此次上市也并非一身轻松。整体来看，该公司较为依赖国外大客户，外销收入波动大，盈利也不甚稳健。同时，公司经销商数量较多，且以中小型经销商为主，统筹管理难度大。该公司此次IPO募集资金达净资产的1.82倍，产能倍增的情况下，也面临能否充分消化的挑战。
针对前述情况，《投资时报》研究员电邮沟通提纲至该公司相关部门，青竹画材反馈表示，相关信息以招股书内容为准。
盈利不稳
青竹画材主要产品为美术绘画颜料及其他画材，美术绘画颜料包括水粉画、丙烯画、油画棒、油画、国画、水彩画等多种产品，水粉画与丙烯画占比较高；其他画材产品包括画笔与画纸等，画笔占比较高。
2019年、2020年、2021年和2022年1—6月（下称报告期）青竹画材营业收入分别为3.68亿元、3.66亿元、4.15亿元和1.93亿元，同期净利润分别为4086元、5943元、5316万元和2157万元。不同寻常的是，在2020年营业收入轻微下降的情形下，当年的净利润同比增长率为45.45%，几乎上涨了去年净利润的一半；而2021年营业收入同比增长13.38%的情形下，当年的净利润却减少了10.56%，营业收入与净利润变动明显不一致，业绩增长不太稳定。
《投资时报》研究员查阅招股书注意到，2019年该公司销售费用支出为4723万元，2020年销售费用支出降为2254万元，费用支出突然减少2469万元，2021年回升至2865万元。对此，青竹画材解释称2020年销售费用较大幅度下降，受国内疫情影响，公司国内营销活动受限，销售费用有所下降，随着疫情形势稳定，2021年又加大营销推广力度，销售费用有所提升。因此，2020年净利润的激增与销售费用的大幅减少密切相关。
营业收入与净利润增速不同步，也受到了原材料价格变动的影响。青竹画材主要原材料色粉类平均采购价格从2019年的1.90万元/吨下降至2020年度的1.53万元/吨，继而上升至2021年度的1.93万元/吨，2022年1-6月又下降至1.73万元/吨。若原材料市场出现大幅提价等状况，可能会对青竹画材经营业绩产生不利影响。
除此之外，青竹画材的境外销售收入也不稳定，报告期内的外销金额分别为3720万元、7247万元、4429万元和2490万元，外销占比分别为10.11%、19.81%、10.68%和12.88%。根据青竹画材报告期前五大客户名单，2019年和2020年ARTEZA对青竹画材采购金额为1409万元和3002万元，2021年未进入前五大客户名单，ARTEZA对青竹画材采购金额的变化直接影响当年的外销收入，存在大客户依赖现象，外销收入巨幅波动也会对青竹画材整体业绩稳定性造成不利影响。
依赖经销商模式
青竹画材的销售模式以经销为主，经销模式所产生的收入占比将近八成，当前经销商数量已经超过500家，分布在全国各大城市。
青竹画材的经销商并非排他性销售，经销商同时经营画纸、画笔等其他品牌的多种产品，且以中小型经销商为主，较多由家庭成员共同经营，部分经销商因支付需要、结算方便，存在第三方回款的行为，管理难度大。若经销商规模进一步扩大，青竹画材对经销商的管理、激励、技术培训等方面难度也将随之加大。
同时，由于青竹画材过于依赖经销商的商业模式，产生了较多的应收账款与存货。
报告期内，青竹画材应收账款账面余额分别为3788万元、4274万元和4664万元元和6567万元，占各期末流动资产比重由23.32%升至31.33%，应收账款也持续提升。同时，存货账面价值分别为7311万元、6882万元、7857万元和6885万元，占据流动资产比例在四成左右，其中库存商品的比例在45%左右。
《投资时报》研究员注意到，公司应收款项与存货两者合计占流动资产总额比例达到了六成多，而这类资产流动性较差，占比过高将导致资金被占用，缺少周转资金，影响企业正常生产经营活动。此外，若青竹画材存货的可变现净值低于账面价值，还将面临存货跌价损失，影响净利润。
青竹画材按照销售模式划分的主营业务收入情况（万元）
数据来源：公司招股书
募投项目能否消化？
招股书显示，截至2022年6月30日，青竹画材净资产仅为2.26亿元，而此次IPO募资4.11亿元，是净资产的1.82倍。
募集资金扣除发行费用后，将投入美术画材产能扩建项目、研发中心项目和营销网络建设项目，其中美术画材产能扩建项目拟投入募集资金3.08亿元，占募资总额的75%左右。据招股书显示，该项目建成后将在现有生产能力基础上，形成年产水粉画、水彩画颜料2.2万吨、丙烯画颜料1.5万吨、国画颜料1500吨、油画颜料800吨的生产能力。
数据显示，截至2021年底，青竹画材水粉画颜料与丙烯画颜料的产能分别为1.65万吨和3500吨，加上新增产能，产能将扩大至3.85万吨和1.85万吨。经过测算，水粉画颜料的产能提至原产能的233%，丙烯画颜料的产能提至原产能的528.57%。而当前青竹画材的产能也尚未饱和，新增的巨大产能是否可以顺利消化不容忽视。
值得一提的是，报告期内青竹画材进行两次分红，2019年和2021年分别现金分红5100万元与2800万元，2019年分红金额超过当年净利润1014万元，2021年分红金额是当年净利润的52.67%。
青竹画材水粉画颜料、丙烯画颜料产能、产量及销量情况
数据来源：公司招股书