清华大学田轩：未来三到五年北交所有望扩容成万亿市场

导读：北交所运行一年以来，坚持以服务创新型中小企业为基本定位，市场持续扩容，已突破百家，其中大部分企业具备高科技属性，后续创新层储备量充足。

11月15日，北京证券交易所（下称“北交所”）迎来开市一周年。

一年时间，北交所继续跑出加速度：上市公司达到123家、合格投资者数量逾520万户，580余只公募基金入场布局，持仓市值稳步增加、北证指数上线开启倒计时。北交所一年以来运行情况如何，怎样看待流动性问题，规则与制度创新将怎么演进？对此，新京报贝壳财经记者专访了清华大学五道口金融学院副院长、金融学讲席教授田轩。在田轩看来，北交所在制度创新的基础上，不断发展完善，逐渐成为了创新型中小企业的标准化融资平台。伴随不断扩容，以服务“专精特新”企业为主的北交所，有可能产生高质量发展的千亿级企业。而未来三到五年，北交所将不断丰富融资渠道，加速高质量创新型企业的上市节奏，预计市场规模可达万亿。

成长为标准化融资平台，优质企业涌入将提高流动性

新京报贝壳财经：北交所一年来运行情况如何？

田轩：北交所运行一年以来，坚持以服务创新型中小企业为基本定位，市场持续扩容，已突破百家，其中大部分企业具备高科技属性，后续创新层储备量充足。

从具体融资安排、企业上市表现及后续转板实施情况来看，北交所在制度创新的基础上，不断发展完善，逐渐成为了创新型中小企业的标准化融资平台。

板块流动性在不断加强，投资者结构也不断改善。同时，全面注册制背景下，多层次资本市场雏形已基本形成，我国多板块市场错位分布、联动发展的市场格局进一步完善。

新京报贝壳财经：今年9月泰达新材成为北交所开市以来首家被否公司。怎么看待注册制下出现企业上市被否？

田轩：泰达新材目前尚不符合北交所上市条件，其所在行业市场集中度较高，公司本身产品结构也较为单一，不具备较强的核心竞争力。从公司管理层面来看，其管理规范性也有待加强。此外，公司的信息披露事项存在一定不确定性，具有一定市场风险。

注册制下，在满足基本上市条件前提下，北交所上市发行新股以市场为主导，企业被否的情况并不会成为经常性事项，而且北交所目前处于市场扩容阶段，优质创新型企业在北交所上市也是政策鼓励的。

不过，北交所定位明确，“被否”也说明北交所对企业上市有明晰的标准、定位和要求，需要企业自身进行客观评判，相关披露文件与程序要规范、充分。

新京报贝壳财经：如何理解现阶段北交所的流动性、估值？

田轩：北交所目前尚处于起步阶段，市场容量较小，且以小市值股票为主，流通的基本盘尚未形成，低估值也算是正常现象。

针对估值问题，进一步优化上市标准，更加强调企业创新力和成长性，提高上市效率，对优质中小企业放宽上市通道，发挥好贯通新三板基础层、创新层的特色；提高市场开放程度，设置特殊条款，吸引红筹企业在北交所上市，尽量推动北交所扩容，吸引优质高成长企业在北交所上市。

从市场交易来看，目前持股者持股期限较长，交易频率偏低，流动性与以成熟企业为主的主板等其他板块不具备可比性。

针对北交所改善流动性，建议优化投资者适当性管理制度，调整个人投资者入场的门槛，进行分级、分类风险管控。另外，可以考虑逐步引入T+0交易机制和引导长期资本的投资。丰富北交所资产标的，方便投资者进行多元化资产配置，也为风险资金提供更多优质创新型中小企业股权资产的投资选项。

积极推动做市商业务发展，发挥机构投资者增强市场的价格发现能力，降低投资者在北交所的交易成本，提高交易便利度。同时，加强投资者教育和监管工作，营造良好的市场环境，做好投资者权益保护工作。

未来，随着市场增量提升，优质企业不断涌入，投资者结构将逐渐丰富，流动性也逐渐增强，估值也将不断提高。

转板机制实践起航，有望诞生千亿级企业

新京报贝壳财经：北交所的询价制度刚刚开始尝试，其定价机制发展趋势如何？

田轩：北交所股票发行可采取询价发行、竞价发行和直接定价三种发行方式，目前以直接定价方式为主，多是根据公司过往业绩来确定。

从实际运行来看，初始期北交所市场情绪扰动较大，且受到上市前在创新层增资或竞价交易情况影响，发行定价偏高。随着市场运行逐渐平稳，市场定价逐渐回归至企业发展基本面，破发率有所降低，北交所定价日趋合理。

新京报贝壳财经：在转板机制下，鼓励“专精特新”的北交所是否会诞生千亿市值企业？

田轩：目前3家企业成功由北交所转至创业板、科创板，说明我国转板机制实践正式起航，且具备较强的可操作性，这也是我国多层次资本市场建设非常重要的一个方面。

北交所的转板机制也为其他板块转板起到了示范作用，未来不同板块之间的转板将更为普遍。

在转板机制下，“基础层-创新层-北交所-转板（科创板/创业板）”的通道将更加畅通，企业不同阶段不同层次的融资需求将更好地得到满足。受此机制鼓励，以服务“专精特新”企业为主的北交所，未来非常有可能产生高质量发展的千亿级企业。

新京报贝壳财经：目前北交所将高质量扩容作为重点任务之一，未来三五年市场规模有望达到多少？

田轩：北交所定位于为创新型中小企业服务，目前集中了一批优质高科技创新企业。随着法律法规完善、退市通道畅通、监管体制改革、投资者权益保障等配套制度的不断完善，未来三到五年，北交所将不断丰富融资渠道，提升对外开放水平、加速高质量创新型企业的上市节奏，形成更加合理的市场规模，不断激发市场活力，提升市场流动性，预计可达万亿市场。

走上市场化道路，尚需加强各板块互联互通

新京报贝壳财经：注册制改革成功的关键是什么？

田轩：注册制改革成功的关键在于将投资决策的选择权交给市场，入口端多元化上市条件，简化手续，企业上市效率大幅提升。市场在资源配置中真正发挥核心作用，市场走势将会趋于合理化、专业化，有助于促进资本市场的良性循环。

在制度设计上充分与成熟市场接轨，市场化定价模式及逐渐完善的退市机制也会激发企业加大力度发展新技术，培育出一批优质、高成长性科技创新型企业。

投资者结构将发生变化，长期投资者将深度参与新股价值发现、形成有利于科创企业和整体行业发展的良好投融资生态。

新京报贝壳财经：近期，港交所拟修改主板规则引起市场关注，未来北交所可能会有哪些调整或突破？

田轩：港交所新上市规则在上市预期市值门槛、收益、研发支出等方面进行了修订，对特专科技公司具备一定的吸引力，尤其是对尚未商业化、收益能力不强的早期科技企业来说，将引发新的上市潮。

下一步，北交所需要从法律法规完善、退市通道畅通、监管体制改革、投资者权益保障等方面，夯实市场稳步运行的基础。进一步完善资本市场服务，如研究推出北交所主题的创新型投资产品、促进北交所对外开放、引导“耐心的”资金和境外资金入市等，持续激发市场活力，充分发挥资本市场资源配置效能，将北交所真正打造成高质量创新企业的聚集地。

新京报贝壳财经：全面推行注册制，金融市场的融资结构将迎来什么关键变化？中国资本市场如何真正走上市场化道路？

田轩：未来，资本市场将逐步进入全面注册制时代，市场机制将进一步完善，投资者结构将更加丰富，优胜劣汰市场生态将逐渐形成。企业竞争力将更多地体现在科技创新力和长期发展潜力，科创企业将迎来更加成熟、包容、高质量的金融环境，直接融资比例也将实质性得到提升。

中国资本市场要真正走上市场化道路，还需要尽快完成主板与科创板、创业板、北交所等板块的衔接，加强各板块的互联互通。在此基础上，统一资本市场，包括区域性股权市场与高层次资本市场对接、债券市场统一等，促进我国金融资本与实业资本以及金融与实体的融合，使得金融真正为实体经济的发展服务，起到助力作用。

继续完善配套制度，优化退市环节，提高退市率；投资者权益保障方面，建立多位一体的监督及维权通道；持续扩大对外开放程度，提高外资吸引力。

新京报贝壳财经记者 胡萌