高分子材料学创始人搞了一家企业，7年估值翻了100倍

导读：10月10日，港交所披露了蕉下的最新招股书。这距离蕉下在4月首次递交招股书已过去半年。上个月，蕉下首次递交的招股书过期，但公司向港交所再次发起冲击，冲刺“城市户外第一股”。第二次闯关港交所的蕉下，其所带来的新变化，体现在历经连续2年亏损后，蕉下首次扭转局面，实现盈利。

10月10日，港交所披露了蕉下的最新招股书。这距离蕉下在4月首次递交招股书已过去半年。上个月，蕉下首次递交的招股书过期，但公司向港交所再次发起冲击，冲刺“城市户外第一股”。第二次闯关港交所的蕉下，其所带来的新变化，体现在历经连续2年亏损后，蕉下首次扭转局面，实现盈利。

自2013年成立以来，蕉下专注于防晒用品的研发及销售，目前公司已建立起的产品矩阵包括伞具、服装、帽子、配饰等。其中，早期最炙手可热的是蕉下的明星单品——双层小黑伞，直至2019年，伞具产品的业务收入依然占据蕉下总营收的86.9%。目前，蕉下已陆续推出了多个系列防晒伞，包括胶囊系列、果趣系列、随身系列、双层小黑伞、花苞五折伞等。

仅在2021年蕉下就打造了22款销售额超过3000万元的单品，其中销量最高的一款单品是果趣系列晴雨伞，售价219元，销量累计达到450万。售价之高，也令蕉下贴上了伞界“爱马仕”的标签。

尝到爆品甜头的蕉下，再度延续明星单品的策略，今年上半年内，公司新增了2款明星单品，分别是纭际系列贝壳倍护防晒空顶帽、昼望系列透野可折叠墨镜。

明星单品销量亮眼，除了有营销策略的支撑、渠道的铺设，也离不开产品的自研技术。以蕉下去年销量最高的果趣系列晴雨伞为例，其特色体现在雨伞中增加自主研发的L.R.C涂层来降温和防紫外线，而内层设计以花朵图案为主，为撑伞者提供新的观赏美感。

上述的L.R.C涂层，是一种紫外线阻隔率达99%的科技型涂层，所以隔热和遮阳效果大大超过普通黑胶涂层。可能同一把伞在太阳直射伞面30分钟内不会有什么区别，但在30分钟后，蕉下伞可比行业降低1度。

蕉下之所以掌握超越同行的L.R.C技术，与其创始团队背景息息相关。

创始人马龙本科毕业于华东理工大学的高分子材料与工程学专业，在创立蕉下前，曾有过创业经历，他曾创立电动牙刷品牌wavebetter。

而联创林泽， 毕业于信息与通信工程，曾在诺基亚西门子通信系统技术公司就职。两位技术背景的创始人推动蕉下自主研发了几项技术，比如：AirLoop面料、原纱防晒技术、L.R.C涂层技术、全向推拉蜂巢技术、静音蜂巢技术以及FlexCore轻量鞋底技术等。

有了几项自研技术之后，蕉下的产品品类也在不断丰富。至今，公司的产品线已走过了四个不同阶段，可概括如下：2013年，蕉下双层小黑伞成功破圈，后续又推出胶囊系列伞。2017年，蕉下降低了对伞具单一品类的依赖，开始推出防晒赛道中的服装配饰品类产品，如袖套、帽子等。2019年，蕉下进一步将产品线扩展至防晒服、口罩等配饰，并保持2-3个月上新的速度。2021年下半年，蕉下又将产品版图延伸至非防晒场景，推出打底衫、裤装、外套、围巾、鞋履和包袋等。

翻了100倍

在早期融资阶段，蕉下便吸引了红杉资本、基石资本等投资机构的青睐。

2015年11月，红杉资本以586万美元参与了蕉下的A轮融资，投后估值为2900万美元。当时红杉主导这笔投资的是郑庆生，目前担任蕉下的非执行董事。

紧接其后的是基石资本，基石资本以1500万元获得了蕉下约7.87%股权。然而，这笔投资签订了对赌协议，后来因蕉下没有完成2016年业绩承诺，于是转让了17%左右股权给基石资本。2021年4月，基石资本将这笔26.8%的股权转让给了蜂巧资本，代价1.76亿元，对应估值6.55亿元。通过这一次转让，基石资本的收益增加了1.7倍。

同月，高管团队又从蜂巧资本手里回购了18.8%股权，代价为1.2亿元，仍是6.55亿元估值。蜂巧资本手里还握有8%股权，为第二大股东。这就是B轮融资。

今年1月21日，蕉下完成了第一笔C轮融资，华兴资本投资4500万美元，对应估值29.12亿美元。这意味着蕉下在9个月时间，估值翻了28倍。两位高管家属也在1月25日，让公司回购了手里的2000万美元股票，等于在高位套现了1.2亿元。

随后在2月，宏祺控股投资100万美元成为第二笔C轮融资，对应估值30.26亿美元。通过计算可知，自2015年至2022年七年时间，蕉下的估值从0.29亿美元增加到30.26亿美元，翻了100倍左右。

在IPO前，创始人兼CEO马龙及其配偶王盈盈合计持股32.68%；联合创始人兼总裁林泽与其配偶黄程程累计持股32.26%；另外，红杉中国持股 19.37%；蜂巧资本持股6.96%。

在过去几年内，蕉下一直处于连续亏损的状态。2019年-2021年，蕉下的收入分别为3.85亿元、7.94亿元、24.07亿元，公司权益持有人应占年内亏损分别为2320.7万元、7.7万元、54.73亿元。

而这一局面的转折，出现在2022年上半年。蕉下在这半年内，创下了22亿元营收。相较于去年同期，收入同比增长81.34%。盈利能力方面，2022年上半年，蕉下的净利润为4.91亿元，相比2021年同期净亏损约3512万元，呈现巨幅增长。

关于上半年获得4.91亿元净利，这是由于蕉下的可转换可赎回优先股的公允价值发生大幅变动所致。蕉下在招股书中披露，自2019年至2021年，其可转换可赎回优先股的公允价值变动均为负数，直至2022年上半年，公司可转换可赎回优先股”的公允价值变动收益高达1.56亿元，占比31.7%。显然，这给上半年的盈利带来助推作用。

然而，预期公司未来短期内不会发生进一步“可转换可赎回优先股”的公允价值变动。因此，蕉下表示，未来随着继续扩大业务规模，预期在业务战略（包括升级及扩大产品组合、提高品牌价值、加强产品开发能力以及进一步发展销售及分销渠道等）成功实施后，盈利能力将会提升。

为什么是服装不是伞？

与以往不同的是，在今年上半年的22亿元收入中， 贡献力度最大的产品是蕉下的服装品类。其毛利率高达53.8%，上半年，该品类贡献了7.92亿元营收，同比增加50%，占据营收的比重也随之扩至35.8%，一跃成为收入主力。

伞具开始逐渐褪去营收第一主力的光环。2019年至2021年，伞具的收入分别为3.35亿元、3.70亿元及5.01亿元，分别占营收比重86.9%、46.6%及20.8%。今年上半年，伞具在整体营收的比重收窄至11.8%，为2.61亿元。由此可见，蕉下对于伞具品类的依赖程度逐步降低，对总营收的贡献排在服装、帽子、配饰等品类之后。伞具品类占营收比重的下降，也许与其售价小幅下调、销量减少有一定关系。

蕉下伞具的平均售价由去年上半年的108.2元下降至102.5元，单品数量也从40件增至56件，但伞具的销量却没有因此上涨。上半年蕉下伞具的销量为254.8万件，相较于上年同期的300.6万件下滑了15.24%，成为唯一一个销量下滑的品类。

除此，今年上半年蕉下的帽子、配饰及其他产品的收入分别为4.97亿元、6.03亿元及5672.5万元。

毛利率方面，自2013年推出畅销单品“小黑伞”之后，2019至2021年，毛利率保持在50%至60%，但同期内伞具的收入却出现持续亏损，分别亏损了2321万元、7.7万元及54.73亿元。三年累积亏损54.96亿元。而帽子、其他配饰近三年是所有品类中毛利率最高的两大品类，分别为69%、62%。但总体来看，蕉下整体的毛利率平均约60%。

由于主营产品——伞具、帽子等具备防晒属性，蕉下的业绩也容易呈现季节性波动的现象。比如，每年的第二及第三季度，气温较高、消费者对于防晒需求有所增加，蕉下的防晒类产品销售表现较好。而第一、第四季度天气寒冷，紫外线减弱，因此蕉下的保暖产品所带来的收入则出现上涨。因此，从最初聚焦的防晒场景，蕉下延展至非防晒场景，扩充产品矩阵，也符合公司维持业绩稳定增长的需求。

大营销，小研发

值得一提的是，除了公允价值大幅增加以外，今年上半年，蕉下扭亏为盈，还与其营销成本下降有关。

作为消费品公司，大量的营销推广必不可少，蕉下也毫不例外。利用KOL进行内容营销，是蕉下惯用的打法。去年，蕉下与将近600个KOL达成合作，今年上半年公司合作的KOL多达1577位。主要是在小红书等社交平台活跃度较高的博主，带来了接近总营收10%的收入。

其次，在线下渠道上，今年上半年，蕉下新增33家线下零售门店，目前总门店数量多达99家，其中41家是自营门店。但门店端的收入显得比较微薄，占据营收比例不足5%。

据招股书显示，2019年至2021年，蕉下的分销及营销开支出现逐年上涨，分别占收入的32.4%、40.7%及45.9%。2019年，该指标仅为1.25亿元，但到了2021年末，已增长了7倍之多至11.04亿元。而今年上半年，蕉下投入了7.25亿元在分销及营销上，占收入32.8%。虽然低于前两年的占比，但招股书预期，下半年公司的广告及营销开支将大幅增长。

其次，电商平台服务费的支出，仅次于广告及营销开支。2021年和2022年上半年分别为1.20亿元、2.04亿元。今年上半年，蕉下的电商平台服务费就已接近是去年的2倍了。由此可见，蕉下对于线上销售渠道的依赖程度。

蕉下在招股书中披露，今年上半年，来自线上店铺的收入多达14.61亿元，占公司营收66.4%。与去年同期的8.68亿元同比增长了68%。这是由于公司在天猫、抖音等电商平台上的线上店铺产生的收入有所增加。付费客户也由去年上半年的450万增至550万人，客户群体实现稳定增长。

根据“灼识咨询”数据，以2021年总零售额及在线零售额计，蕉下均为中国第一大防晒服饰品牌，市场份额分别为5％及12.9％。

与巨额营销成本形成鲜明对比的是，蕉下在研发成本上的投入力度较小。2019—2021年，蕉下控股的研发开支分别为：1990万、3590万和7160万，分别占同期收入的5.2%、4.5%、3.0%。今年上半年，其研发开支为6320万元，占总收入比例为2.9％。尽管投入金额有所增加，但占收入比重却在不断下滑。

在重营销轻研发的模式下，蕉下的品控方面存在着一定隐患。在黑猫投诉平台，蕉下累计共有223条投诉内容，大部分以质量问题为主。

该现象与公司采取的OEM代工模式生产有一定关系。目前，蕉下的生产模式主要采取OEM模式外包生产，这一模式可以让公司减少一部分生产成本，同时满足市场需求，但在产品品控管理上给公司带来一定挑战。

壹览商业创始人杨宇对融中财经表示，大部分消费品公司大力加码营销，其目的主要是希望快速抢占市场份额。对于蕉下而言，若要之后继续保持良好的净利增长，公司需要平衡好营销费用的增速与实际业务增长时间的关系。其次，公司有必要提前目前的经营效率，从内部管理的手段来降低营销费用以及避免浪费现象。最后，公司可通过加强技术研发和投入，来提升产品的毛利，以保持良好的净利增长。

凭借一把百元“小黑伞”，蕉下抢占了防晒用品赛道的市场先机。但由于防晒用品属性具有明显的季节性特质，若要保持业绩稳增并稳站市场地位，蕉下需要在产品和业务模式上注入更多新的元素。

因此，对于蕉下必不可少的是，要满足更多用户的需求，以及完成不同使用场景的延展。在用户需求方面，蕉下没有止步于防晒，而是逐渐满足用户在户外场景中的防水、防风需求，从防晒场景延展至非防晒的户外场景。因此，蕉下自然而然地从明星单品“小黑伞”到帽子、服装、配饰等产品的推出，实现单品到全品产业链的扩充，未来，蕉下将会与Lululemon、迪卡侬、优衣库、蕉内等品牌形成竞争，也因此卷入“红海”。