股价大跌13.54％，投资者拿不准奈雪的未来

导读：近日，奈雪的茶正式登陆港交所，早它一天赴美上市的叮咚买菜，通过大幅下调募资额减少流通盘，才勉强守住颜面，而奈雪的茶却依然选择将发行价定在招股区间的上限19 8港元每股，但开盘即破发，最终收盘价为17 12港元，下跌13 54%，总市值跌破300亿港元。

“第一股首日大概率是涨”的规律接连被打破，继“生鲜电商第一股”每日优鲜股价腰斩后，“新式茶饮第一股”奈雪的茶也在上市首日破发。

近日，奈雪的茶正式登陆港交所，早它一天赴美上市的叮咚买菜，通过大幅下调募资额减少流通盘，才勉强守住颜面，而奈雪的茶却依然选择将发行价定在招股区间的上限19.8港元每股，但开盘即破发，最终收盘价为17.12港元，下跌13.54%，总市值跌破300亿港元。

这与此前的超430倍的超额认购形成强烈反差，反差背后是投资者对于这家公司截然不同的看法。

一种是对“第一股”的惯性认知，和作为行业头部选手的优势等等，而另一种则更多是对其一些未解难题和不确定性的担忧，被诟病最多的就是其成本难控下的持续亏损，和单店数据不佳又面临外部竞争的现状。

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卖着最贵的奶茶却还亏本

上周，奈雪的老对手喜茶传出新一轮融资的消息，据说将是茶饮赛道目前金额最大的一笔融资，且喜茶的估值已达到的600亿元。

反观奈雪，按照今日收盘后的股价计算其市值为293.63亿港币，也就是244.18亿元。领先一大截的市场占有率、营收规模，都是喜茶能够在估值上高于奈雪一倍多的原因。

目前在新式茶饮领域已经形成了双寡头的格局，去年喜茶和奈雪的市场份额分别为27.7%和18.9%（数据来自奈雪的茶招股书），第三名往后则全在5%以下。

虽说是第二名，但喜茶的份额却是奈雪的1.5倍，悬殊不小，且按照一些投研机构的测算，喜茶在盈利能力上也是高于奈雪的。但奈雪的售价却是高于喜茶的，凭借着27块钱每杯的平均售价，和43块钱的平均客单价，奈雪成为了目前最贵的奶茶。

高价格之下还是亏本，这直接指向的是成本管控和扩张问题。

2018年至2020年，奈雪的营收分别为10.87亿元、25.01亿元、30.57亿元。相对应的是0.7亿元、0.4亿元、2亿的亏损。营收增但净利降的一大原因在于，成本太高了。

2020年，奈雪的营收增速是22.21%，但成本增速却高达98.4%。奈雪的主要成本是材料成本、员工成本、店租成本（使用权资产折旧＋其他租金及相关开支）三大块，分别占比是37.9%、30.1%、14.8%。

先来看材料成本，我们如果粗略用每年的材料成本去除以订单量，会得出2018年至2020年，奈雪每单的材料成本分别为17.9元、17.2元 、17.3元。

众所周知，奈雪过去在供应链上做了很多布局，从茶园到果园，但从上面的数据我们看到的却是，目前并没有因为采购规模的大幅提升而获得显著的成本降低。

再来看人力成本，奈雪单店的员工配置是多于其他同类品牌，这源于其茶＋软欧包的模式，制茶和做面包的是两套人员，拉高员工数的同时也使得门店的面积更大。

这就要说到奈雪的租金成本，茶＋软欧包和第三空间，一直是奈雪主打的差异化，但坚持开大店一来拖慢了扩张速度，二来推升了租金成本。

对于外界的这个质疑，奈雪此前的给出的回应是，此项成本占比并不高，且已经成为头部品牌的奈雪在租金、点位等方面议价能力颇高。奈雪给出的论证是，“奈雪在全国各大型商超也通常会拿到星巴克隔壁的位置，可见其品牌议价能力。”

说到作为第三空间代表的星巴克，我们不妨来做个比较，星巴克2019年的租金成本率为7.3%，而奈雪是10.3%（只是使用权资产折旧，还不算其他租金及相关开支的5.1%）。

当然，议价能力只是一部分，还有大店所带来的成本。今年年初奈雪的茶创始人彭心在接受36氪-未来消费采访时曾说，“从奈雪的第一天起，就不是定位于一个餐饮品牌，而是一个有体验、有时尚元素的消费品牌。”

而体验、时尚元素都需要有足够的空间来承载，这也是为什么我们看到，在喜茶开喜小茶、瑞幸开自提店，星巴克开“啡快”的当下，奈雪依然在坚持开大店。

“其实很多人都劝我们要开小店，顾客自助点单然后自取的店，但我们一直都没有这么做，我们的店均还是将近200平，依然提供人工点单，甚至我们Pro店服务这一块是更重的，在店里会泡茶给你喝，会给你讲我们的茶文化。因为我们希望做的是一个有温度，能够去跟顾客交流茶和茶文化的品牌，而不是一个只追求最高品效或者是最高利润的品牌。”

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变小变轻的Pro店

在空间上喜欢选择购物中心一楼的大店面，门店设计上也尽量千店千面的背后，更重要的原因是这个赛道的竞争门槛不高。

截止2020年6月底，国内新式茶饮门店数量为48万家，且一直在存在产品同质化的问题，喜茶的芝芝芒芒和奈雪的霸气芝士芒果你喝得出差别吗？所以此前二者在产品抄袭的问题上也吵过不少的架。

技术门槛没有太高，同价位的产品口味也差不太多，这就需要“第三空间”来拉出差异化。

而定位于第三空间，坚持开大店的模式，也让人很容易将奈雪与星巴克做对比。

首先星巴克在原材料上的优势就不用说了，其是咖啡豆供应商出身；其次在业务纵深上，从餐饮到零售业务，再到第三空间、周边产品的打造都相对比较完整；再者就是其在产品的标准化能力上，相比之下奈雪目前高度依赖于人的产品，标准化程度会相对弱一些。

从数据层面来说，如果同样以星巴克的扩张时期去对比当下的奈雪，星巴克在扩张时期几乎一直是保持着同店收入的正增长。再来看奈雪，2018年至2020年，平均单店日销售额为3.07万、2.77万、2.64万，复合增长率为-18.88%；平均日订单量为716、642、470，复合增长率为-18.98%。

整体规模增加，单店业绩却下滑，直接指向的就是门店密集后的互相分流，和新用户触达的不足。

此外，奈雪面临的另一个问题在于，原先作为差异化去主打的第三空间，也在成为奈雪的一重束缚，从上文中提到的开店成本就能看出，而这也会直接拖慢奈雪的扩张速度。

于是，面积更小（标准店180-350平，pro店80-200平），投资成本更低（标准店185万左右，pro店125万左右）的pro店在去年年底应运而生。

通过缩小店面，选址在更便宜的办公楼、社区，去掉店内烘焙区，减少店员等方式来降低成本，构建比标准店更轻的门店模型。同时增加咖啡等产品线，通过选址策略的变化，进一步丰富商务场景，进一步填充奈雪覆盖客群的空白区。

按照奈雪在招股书中所披露的规划，今明两年在一线城市和新一线城市新开的350家门店中，pro店会占到70%。也就是说，第三空间的故事依旧，只是面积默默缩减了一些。

而押注pro店，也多少让外界有一些疑虑。比如：从现制烘焙改为中央厨房模式，是否会削弱奈雪原有的优势，咖啡等新业务的加入是否会扰乱消费者对于奈雪的认知，是否会被消费者认可，毕竟目前pro店的经营数据尚没有公布，一切还是未知数。

另外，虽然奈雪的茶目前在高端现制茶领域排名第二，但放到整个大盘，也就是国内整个现制茶饮店领域，其市场份额仅为3.9%，排名第七，也就是说，除了喜茶，奈雪的茶还面临着，以蜜雪冰城为代表的另一些茶饮商业模式的竞争。

直观点说就是，虽说新式茶饮教育了部分市场也跑出来了，但粉末、街头奶茶的时代并没有翻篇，且这些品牌在广阔的下沉市场用更简单粗暴的方式，赚着喜茶、奈雪们可能暂时赚不到的钱。

何况，这些品牌也在进化，也觊觎着高端市场。而且进入门槛低也让源源不断的新品牌可以加入进来，即便翻不起太大的浪，但终究会撩到很多喜欢尝鲜的消费者。

那么，如何在其他品牌和自家门店相互分流下，依然有一个不错的单店数据，如何成为消费者在诸多选项中首选的品牌，这大概也是投资者们想知道的。