申请首发上市企业股东核查的规定和做法以及对企业的若干建议
导读：申请首发上市（IPO）企业股东的核查与信息披露一直是股票上市过程中备受关注的问题之一。近期证监会和交易所接连发布指引性文件，对拟上市企业股东的穿透核查、证监会系统离职人员入股行为核查等方面提出严格而具体的要求。
作者许家武
申请首发上市（IPO）企业股东的核查与信息披露一直是股票上市过程中备受关注的问题之一。近期证监会和交易所接连发布指引性文件，对拟上市企业股东的穿透核查、证监会系统离职人员入股行为核查等方面提出严格而具体的要求。监管机构对这一问题从严把握，不仅可以确保企业本身股权的清晰性，同时可以切实防范利用上市进行利益输送、违法违规“造富”等情形的发生。
一、申请首发上市企业股东核查与信息披露相关要求的整体情况
注册制实施前，有关企业股东或股权方面如何进行核查的规定或文件较少。证监会在各个板块上市的发行条件中，提出了发行人在股权方面的基本要求。《首次公开发行股票并上市管理办法》以及注册制实施前的《首次公开发行股票并在创业板上市管理办法》中均规定，“发行人的股权清晰，控股股东和受控股股东、实际控制人支配的股东持有的发行人股份不存在重大权属纠纷”。除发行条件中明确提及以外，监管机构对企业股东核查和信息披露方面的具体要求主要体现在监管实践中，散见于监管机构对企业上市申报材料的反馈意见、问询函以及业务问答等文件。
注册制实施后，证监会根据“坚持法治导向、依法治市”的基本原则，对发行人信息披露的各方面要求逐步规范化、制度化。2019年3月至2020年6月期间，证监会、上海证券交易所（以下简称“上交所”）、深圳证券交易所（以下简称“深交所”）分别发布《首发业务若干问题解答》《上海证券交易所科创板股票发行上市审核问答》《深圳证券交易所创业板股票首次公开发行上市审核问答》等规定。2021年2月以来，证监会针对“利用上市进行利益输送、违法违规‘造富’”等问题，在股东核查方面进一步提出了若干要求：
2021年2月5日，证监会发布《监管规则适用指引—关于申请首发上市企业股东信息披露》（以下简称“《指引》”），重申发行人股东适格性要求，延长突击入股股份锁定期，进一步明确对入股价格明显异常的自然人股东和多层嵌套机构股东的穿透核查要求。同月，上交所、深交所分别发布配套落实文件。
2021年4月25日，科创板与创业板上市审核中心发布《关于股东信息核查中“最终持有人”的理解与适用》，明确了《指引》要求股东核查中涉及的“最终持有人”的范围。
2021年5月28日，证监会新闻发言人就IPO股东信息披露核查有关问题答记者问中指出，《指引》实施以来，在具体执行过程中，一些中介机构出于免责目的扩大核查范围，存在有些持股主体无法穿透核查、个别持股比例极少的股东也要核查等现象，增加了企业负担。为此，证监会强调应按照实质重于形式原则和重要性原则，对目前中介机构的核查工作及时加以引导。证监会于同日发布《监管规则适用指引—发行类第2号》（以下简称“《指引2号》”），明确了对证监会系统离职人员入股行为的核查要求。
2021年6月1日，证监会发布《关于提供证监会系统离职人员信息查询比对服务的通知》，由各证监局向保荐机构协助提供证监会系统离职人员信息查询比对服务，体现了证监会坚持“刀刃向内”的决心。
2021年6月15日，上交所、深交所发布了《关于进一步规范股东穿透核查的通知》，对中介机构穿透核查的原则进行重申，并提出了量化指标，进一步明确了《指引》中层层穿透核查的理解和适用。
从近期发布的一系列文件来看，监管机构对申请首发上市企业的信息披露核查有关问题的规定趋于明确、细致。相关规定的出台将明确和稳定市场预期。
二、申请首发上市企业股东核查与信息披露的具体内容
股东核查涉及的内容比较广泛，与企业股东和股权相关的内容均属于股东核查的范围内，如股东是否具备相关资格（适格性问题）、是否需要穿透核查、是否属于“突击入股”、是否存在代持、是否准确核查与认定实际控制人、是否完整核查企业历史沿革、出资是否存在瑕疵、股东人数是否符合要求、国资股东是否履行国有资产管理相关程序等问题等。
2021年2月，证监会发布《指引》，对股东核查的一些重要问题进一步明确和细化。《指引》起草过程中突出了4项原则，一是坚持问题导向，重点约束股权代持、临近上市前突击入股、入股价格异常等市场反映集中问题，加快补齐制度短板。二是坚持以信息披露为核心的注册制理念，进一步强化拟上市企业的披露责任和中介机构的核查责任，通过充分发挥信息披露监管与社会监督作用，不断提高拟上市企业股权结构的透明度。三是坚持从严监管，加强监管协同，对拟上市企业股东、相关中介机构违法违规行为严肃查处，强化震慑。四是坚持倡导长期投资、价值投资理念，注重通过规范性要求，引导社会资本对拟上市企业合规投资，进一步优化市场生态。
下文将结合《指引》的要求和实践的做法，对股东核查涉及的几个主要问题进行简要介绍：
（一）股东适格性核查
申请首发上市企业的股东是否具备法律、法规规定的股东资格、是否符合现行监管要求是监管机构审核时重点关注的问题之一。
1、法律法规中的基本要求
在自然人和非自然人能否作为企业持股主体问题上，法律法规均有相应的禁止或限制性规定。
自然人禁止持股的规定包含在《公司法》《公务员法》以及中共中央办公厅、国资委等发布的文件中。比如《公务员法》明确规定公务员不得从事或参与营利性活动，不得在企业或者其他营利性组织中兼任职务；《中国共产党党员领导干部廉洁从政若干准则》规定党员领导干部禁止以“个人或者借他人名义经商、办企业”；《国有企业领导人员廉洁从业若干规定》规定国有企业领导人员不得“个人从事营利性经营活动和有偿中介活动，或者在本企业的同类经营企业、关联企业和与本企业有业务关系的企业投资入股”等。
非自然人中，职工持股会、分公司、党政机关等均不能作为持股主体。比如《中国证监会关于职工持股会及工会能否作为上市公司股东的复函》中明确职工持股会属于与单位内部团体，不具有法人资格，不能成为公司的股东；《公司法》规定，分公司不具有法人资格，其民事责任由公司承担；《中共中央、国务院关于严禁党政机关和党政干部经商、办企业的决定》（中发[1984]27号）规定党政机关不得自办企业或与群众合办企业，不得在经济利益上与群众兴办的企业挂在一起等。
2、上市监管层面的若干要求
除了法律法规对相关主体禁止持股的强制性规定外，发行人的股东还应当符合上市监管层面的相关要求。
（1）关于股东之间以及股东与特定主体的关联关系方面，监管机构要求中介机构核查直接或间接持有发行人股份的主体与本次发行中介机构及其负责人、高级管理人员、经办人员是否存在亲属关系、关联关系、委托持股、信托持股或其他利益输送安排；发行人股东是否以发行人股权进行不当利益输送。
（2）关于私募投资基金等金融产品持股方面，监管机构要求核查相关金融产品纳入监管情况，比如私募基金是否经依法备案等。
（3）关于企业在新三板挂牌期间形成契约型基金、信托计划、资产管理计划等“三类股东”的，中介机构应核查确认：①公司控股股东、实际控制人、第一大股东不属于“三类股东”；②“三类股东”依法设立并有效存续，已纳入国家金融监管部门有效监管，并已按照规定履行审批、备案或报告程序，其管理人也已依法注册登记；③通过协议转让、特定事项协议转让和大宗交易方式形成的“三类股东”，中介机构应对控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员及其近亲属，本次发行的中介机构及其负责人、高级管理人员、经办人员是否直接或间接在该等“三类股东”中持有权益进行核查并发表明确意见；④应核查确认“三类股东”已作出合理安排，可确保符合现行锁定期和减持规则要求。
（4）关于证监会系统离职人员入股行为，证监会于2021年5月专门发布《指引2号》，对证监会系统离职人员的范围、不当入股包含的情形等作出规定，并建立了涉及离职人员入股的上市审核过程中的独立复核制度。其中，证监会系统离职人员指发行人申报时相关股东为离开证监会系统未满十年的工作人员；不当入股情形，包括证监会系统离职人员存在利用原职务影响谋取投资机会、入股过程存在利益输送、在入股禁止期（副处级（中层）及以上离职人员离职后三年内、其他离职人员离职后二年内）内入股、作为不适格股东入股、入股资金来源违法违规等。
（5）关于企业的客户/供应商入股，虽然法律法规中并未明确禁止，但根据以往经验，在IPO审核中监管机构会对此特别关注。关注内容一般包括客户/供应商入股具体原因、是否具备商业合理性、企业是否对客户/供应商存在重大依赖等。
对于企业与该客户/供应商的业务往来，监管实践中也存在若干具体要求。根据关联方认定的相关规则，客户/供应商入股比例超过5%，则成为公司的关联方。企业与关联方交易金额占总销售、采购金额比例不应过高，并且应确保交易价格公允。此外，根据IPO相关案例，即使客户/供应商入股比例未达到5%，企业在上市申报材料中通常仍将其与该客户/供应商的交易比照关联交易进行披露。
（二）需要穿透核查的情形及核查要求
证监会《指引》第五条规定，对于股东的股权架构为两层以上且为无实际经营业务的公司或有限合伙企业，如该股东入股交易价格明显异常，应当对该股东层层穿透核查至最终持有人。
关于入股价格异常。从以往的经验看，入股交易价格异常的常见情形是价格过低，尤其是与入股时间相近的其他投资者相比价格明显相差过大，且不存在商业合理性。这种情况会使监管机构怀疑企业或老股东通过低价增资或出让股权的方式进行利益输送或安排违规持股。
关于穿透核查。根据证监会和证券交易所的相关要求，中介机构应当按照实质重于形式原则和重要性原则进行穿透核查，审慎履行核查义务，避免免责式、简单化的核查。原则上直接或间接持有发行人股份数量少于10万股或持股比例低于0.01%的可认定为持股较少。对于持股较少、不涉及违法违规“造富”等情形的，中介机构实事求是出具意见后可以正常推进审核。需要注意的是，根据《证券日报》6月25日的报道，沪深交易所相关负责人就股东信披核查问题作出回应，强调监管部门在审核注册过程中，将始终坚持刀刃向内、从严监管，发现系统离职人员入股拟上市企业的，不论持股数量多少、比例高低，都将按照防范离职人员不当入股相关规定开展审核、复核等工作。
关于最终持有人的界定。2021年4月，上交所、深交所发布《关于股东信息核查中“最终持有人”的理解与适用》，明确“最终持有人”的范围，除自然人外，还包括上市公司（含境外上市公司）、新三板挂牌公司等公众公司，或穿透核查至国有控股或管理主体（含事业单位、国有主体控制的产业基金等）、集体所有制企业、境外政府投资基金、大学捐赠基金、养老基金、公益基金以及公募资产管理产品。除此之外的外资股东，如果中介机构能以适当核查方式确认外资股东的出资人不存在境内主体，并充分认证该外资股东入股发行人的价格不存在明显异常，可将该外资股东视为“最终持有人”。
（三）突击入股及核查要求
突击入股一般指投资者在临近企业上市申报时入股。监管机构对上市申报前一段时间内入股的新股东提出了一定期间内不能减持公司股份的要求，目的在于倡导长期投资、价值投资理念，同时防范以突击入股形式进行利益输送的情形。
证监会在《指引》中对突击入股的界定范围相较之前的规定有所收紧。在《指引》发布之前，证监会要求申报前6个月内进行增资扩股的，新增股份的持有人应当承诺新增股份自发行人完成增资扩股工商变更登记手续之日起锁定3年；在申报前6个月内从控股股东或实际控制人处受让的股份，应比照控股股东或实际控制人所持股份进行锁定（股份上市后锁定3年）。
《指引》第三条规定，企业在申报前12个月内通过增资扩股、股权转让等情形新增股东，需要披露新增股东的基本情况、入股原因、入股价格及定价依据，新股东与发行人其他股东、董事、监事、高级管理人员是否存在关联关系，新股东与本次发行的中介机构及其负责人、高级管理人员、经办人员是否存在关联关系，并应当承诺所持新增股份自取得之日起36个月内不得转让。但《指引》发布之前已受理企业不适用上述股份锁定要求。
对比《指引》与证监会先前的规定，监管机构将突击入股的认定范围由申报前6个月内扩大至申报前12个月，同时将原本仅针对通过增资方式进入企业的投资者的范围扩大至包含老股转让方式。
（四）股权代持问题的披露与核查要求
股份代持一般指由名义出资人代实际出资人持有公司股份的情形，代持的常见原因包括利益输送、规避监管、企业管理层出于股权激励目的为员工代持、出于法律禁止性规定之外的个人隐私保护等。股份代持容易被不具备股东资格的人员利用以规避法律禁止性规定，违规持股，且存在潜在的权属纠纷风险，因此证监会将“股权清晰，控股股东和受控股股东、实际控制人支配的股东持有的发行人股份不存在重大权属纠纷”作为企业上市发行条件之一，严格禁止拟上市企业存在股权代持情形。
对企业和股东而言，股权代持也会伴随法律风险和税务风险。法律风险上，如果股东隐瞒代持情形进行上市申报，不仅会因《证券法》面临罚款等行政处罚，在企业上市后股东间的股权代持合同效力也不会被司法机关认可（参考案例：（2017）最高法民申2454号）。税务风险上，因为代持股权需要被还原时，代持人一般会无对价或低价转让给委托人，但税务机关往往不将股权代持视为低价转让股权的合理原因，而是直接根据企业账面净资产或其他可参考的信息来核定股权转让价格，并向转让方征收个人所得税。
企业的历史沿革中如存在股权代持的情形，一般应当在整体变更为股份有限公司前彻底解除代持。同时，企业还需要在上市申报材料中完整披露代持的形成、演变和解除过程，以确保不存在因股份代持情形而产生的任何纠纷或潜在纠纷。
中介机构对股权代持事项进行核查时，通常需要对代持人和委托人进行访谈，了解代持的原因、完整资金流向、代持解除过程等情况，并收集出资凭证、银行流水等必要材料。
（五）实际控制人的核查与认定
1、实际控制人认定的基本要求
实际控制人是拥有公司控制权的主体，中介机构对实际控制人在核查内容的广度和深度上严于一般股东，且实际控制人有着更长的股份减持限制期。在确定公司控制权归属时，应以企业自身的认定为主，中介机构通过对公司章程、协议或其他安排以及股东大会（股东出席会议情况、表决过程、审议结果、董事提名和任命等）、董事会（重大决策的提议和表决过程等）、监事会及企业经营管理的实际运作情况进行核查，对实际控制人认定发表明确意见。
根据证监会及交易所发布的业务问答，当企业股权较为分散但存在单一股东控制比例达到30%的情形的，若无相反的证据，原则上应将该股东认定为控股股东或实际控制人。但在特定情形下，监管机构会重点关注企业是否存在故意规避发行条件或监管的情形，比如①公司认定存在实际控制人，但其他股东持股比例较高与实际控制人持股比例接近的；②第一大股东持股接近30%，其他股东比例不高且较为分散，公司认定无实际控制人的。
2、关于共同实际控制人
法定或约定形成的一致行动关系并不必然导致多人共同拥有公司控制权的情况，发行人及中介机构不应为扩大履行实际控制人义务的主体范围或满足发行条件而作出违背事实的认定。通过一致行动协议主张共同控制的，无合理理由的（如第一大股东为纯财务投资人），一般不能排除第一大股东为共同控制人。实际控制人的配偶、直系亲属，如其持有公司股份达到5%以上或者虽未超过5%但是担任公司董事、高级管理人员并在公司经营决策中发挥重要作用，实践中一般被认定为共同实际控制人。
共同控制人签署一致行动协议的，应当在协议中明确发生意见分歧或纠纷时的解决机制。对于作为实际控制人亲属的股东所持的股份，应当比照实际控制人自发行人上市之日起锁定36个月。中介机构需要重点关注最近三年（科创板、创业板为2年）内公司控制权是否发生变化，存在为满足发行条件而调整实际控制人认定范围嫌疑的，应从严把握，审慎进行核查及信息披露。
3、关于实际控制人变动
监管机构将实际控制人最近3年（科创板、创业板为2年）未发生变化作为发行条件之一。根据证监会、交易所的业务问答，实际控制人为单名自然人或有亲属关系的多名自然人，实际控制人去世导致股权变动，股份受让人为继承人的，通常不视为公司控制权发生变更。其他多名自然人为实际控制人，实际控制人之一去世的，需要结合股权结构、去世自然人在股东大会或董事会决策中的作用、对发行人持续经营的影响等因素综合判断。
实际控制人认定中涉及股权代持情形的，发行人、相关股东应说明存在代持的原因，并提供支持性证据。对于存在代持关系但不影响发行条件的，发行人应在招股说明书中如实披露，保荐机构、发行人律师应出具明确的核查意见。如经查实，股东之间知晓代持关系的存在，且对代持关系没有异议、代持的股东之间没有纠纷和争议，则应将代持股份还原至实际持有人。
发行人及中介机构通常不应以股东间存在代持关系、表决权让与协议、一致行动协议等为由，认定公司控制权未发生变动。
（六）企业历史沿革一般的披露要求与核查手段
实践中除少数股东数量极多，无法全面核查的情况外，中介机构需要对历史沿革中的全部股东履行核查程序。结合现行规定和实践要求，企业一般需要披露历次股权转让、增资的具体情况，包括股权转让、增资的背景，股权转让及增资的价格、金额、定价依据及公允性、股权转让及增资的资金来源及合法合规性，以及是否存在同一时间入股价格差异较大、股权代持、股东所持股份是否存在纠纷、历次变更、分红等过程所涉股东是否缴纳个人所得税等情况。
在中介机构的核查手段上，根据证监会《首发业务若干问题解答》中的要求，中介机构应当核查历史上股东入股、退股是否符合法定程序，入股或股权转让协议、款项收付凭证、工商登记资料等法律文件是否齐备，并按照重要性原则抽取一定比例的股东进行访谈，就相关股东股权变动的真实性、所履行程序的合法性，是否存在委托持股或信托持股情形，是否存在争议或潜在纠纷发表明确意见。
（七）股东核查的其他若干重要事项
除了前面提到的问题外，股东核查还涉及其他若干重要事项，比如IPO审核要求企业的注册资本完全实缴到位，不得出现抽逃出资等情形，用于出资的非货币财产应权属清晰、价格不存在低估或高估等；企业股东人数不得超过二百人（根据《证券法》规定，向特定对象发行证券累计超过二百人属于公开发行（但根据2019年12月修订的相关内容，依法实施员工持股计划的员工人数不计算在内））；国资股东是否履行国有资产管理相关程序等问题。
三、拟上市企业引入股东时的若干建议
（一）慎重选择新引入的股东
对有上市计划的企业而言，引入新股东时，首先应确认其是否属于法律法规中明令禁止持股的主体，如公务员、国企领导人员等；其次，还需要关注新股东是否与企业为上市而聘请的中介机构存在关联关系、是否属于私募投资基金等金融产品并依法备案、是否属于不当入股的证监会系统离职人员等。
建议企业尽量避免引入客户/供应商作为股东，如确有必要，需要注意该客户/供应商入股比例不宜过高，且企业与其交易金额占总销售、采购金额比例不宜过大，否则监管机构可能质疑企业对该客户/供应商存在重大依赖，不利于上市审核。
如果企业已经引进新股东后，发现相关主体存在违规持股的情形，在上市申报前，应当完全清理，否则将直接影响企业上市的审核结果。
（二）确保新股东入股价格公允
入股交易价格异常是利益输送最直接、明显的表现之一。因此，企业引入新股东时的入股价格也十分重要。引入股东时尤其应当避免与该股东入股时间相近的其他投资者相比价格明显相差过大的情形，不能出现股东低价入股获取不当利益的情形（员工股权激励除外）。
关于合理入股价格的参考依据，从历年来申请首发上市企业的申报材料和监管机构的反馈问题来看，公司的账面净资产、市场对同行业企业普遍认可的市盈率都是比较适当的定价参考依据。
（三）尽量避免上市申报前突击入股
因企业成功上市后，股东可以获得巨大的利益，突击入股也成为股东进行利益输送的常见手段之一。因此，IPO审核中，监管机构十分关注企业突击入股的情形，对上市申报前一定期限内入股的股东，提出更高的核查与披露要求。其中突击入股股东的背景、入股原因、入股价格等均会受到重点关注。
建议企业尽量避免在上市申报前突击入股的情形，以减少监管机构对这一方面的质疑。
（四）尽量避免并在上市申报前完全清理股权代持
企业的股东不得存在股权代持情形是IPO审核的基本要求之一，股权代持也会为代持方与委托方带来税务和法律风险，因此建议股东尽量避免股权代持。即使企业历史上存在过代持的情形，也应当在上市申报前（中介机构一般建议在整体变更为股份公司前）彻底清理股权代持关系。
（五）避免因引入投资者导致企业控制权不稳定
企业的实际控制人在上市申报的最近3年（科创板、创业板为2年）未发生变化是股票发行条件之一。因此企业在引入投资者时需要结合关于实际控制人认定的现行规定，综合考虑本轮融资的金额、本轮投前估值，并提前为后续融资预留空间，避免外部投资者的持股比例过高，而导致企业的控股股东、实际控制人变更。
（六）企业管理层应当与新老股东保持良好关系
在企业上市的申报材料中，需要披露大量关于历史沿革以及现有股东的信息。其中很多信息和支持材料的获取均依赖于企业的新老股东对中介机构开展核查工作时的配合程度。企业管理层与新老股东保持良好关系，可以在协调股东配合调查时起到事半功倍的作用，减少企业自身上市过程中的阻力。