北交所之后，对企业家的考验，才刚开始！（干货）
导读：冷静思考下来，对于成长性企业的老板们，目前这一轮资本大环境下，到底带来哪些战略机会？上市路径怎么选择？这几乎是每个老板都要思考的问题，也是老板要问资本合伙人的问题。
从9月3日到9月4日，两天时间就开了6个电话会议，本以为去科创板就好了，现在又来了个北交所，到底怎么选？优劣怎么分析？
大多数媒体的讨论仍然停留在欢呼雀跃。
但是冷静思考下来，对于成长性企业的老板们，目前这一轮资本大环境下，到底带来哪些战略机会？上市路径怎么选择？这几乎是每个老板都要思考的问题，也是老板要问资本合伙人的问题。
目前局面，对企业的资本道路的选择，其实考验才真正开始。
新三板的机会我已经讲了快一年了，一度我都觉得要再次打脸。
去年下半年我们就听到消息在筹备北交所的正式文件已经申报，传闻今年春节已经比较确定，后来听说得年底批复，现在9月份就批了，比预期得要早。
目前看，北交所-精选层/上交所-科创板/深交所-创业板，三者的定位略有不同：
北交所的定位是中小企业创新与专精特新，以新三板精选层做平移，意味着三板的历史问题，正式给出了解决方案。新三板在中国过去8年的资本市场发展中贡献了重大意义。
主要体现为四个点：
一是让所有人知道了不成熟的注册制可能带来的结果；
二是公司治理的重要性；
三是企业质地与成长性是一切证券化的前提；
四是新三板10000家企业贡献的大量税收。
北交所的优势到底是什么？
相比深交所、上交所，北交所有一个重大优势基础——新三板有9000家的预备企业做候选，这相当于是一个预备板。
一组数据能够说明问题：
新三板净利润
＞8000w的150家；
>3000w的800家；
＞1000w的2300家；
且其中有大量的行业型隐形冠军、专精特新，新三板中的潜力企业数量，是足够多的，它们代表着中国的新生产业力量。
对投资者来说，这次变革也意义重大，这意味着很可能未来中国的PE私募股权市场变成了半个证券场内市场，以前做PE要满世界找项目，现在则是真正把基础层和创新层公司研究透，就能找到投资机会，这对PE投研能力的要求越来越高，也意味着投资品种的选择范围会扩大。
其实看看美国市场，纳斯达克为什么这么强？其实有个很重要的背景是，纳斯达克不仅有那几个巨头科技公司，而是有粉单市场，这是一个中小企业融资的主战场，大量的可转债，一批中小投资机构，支撑了整个美国多层次资本市场的生态系统。
那么对于拟上市企业，几个交易所怎么选？几个板块怎么选择？优劣势如何？这个问题，需要企业家们逐一思考，其中思考的关键点，如下：
1）如果是大规模的科技企业，有硬核科创能力，进口替代的重点方向，一级市场估值已经很高（20亿以上），不管有没有利润，只要没有重大瑕疵，基本上可以考虑直奔科创板，不用考虑其他。
但是如果愿意另辟蹊径去新三板精选层做个科创头牌，也值得大胆探讨（因为明年新三板数量达到一定阶段之后，一定会配套指数产品，意味着板块的头部会有交易溢价）。
2）如果是小规模科技企业，模式创新/服务创新为主，或者是硬核科技还在产业化的中早期，尚在验证阶段，没有足够规模的净利润（2000万以内），市值还没足够大（估值低于10个亿）；
这种情况，一般是上市还差临门好几脚，可能需要2-3个报表期做准备，这种情况下如果正好在新三板上，可以考虑先创新层，后直接精选层。
3）如果是模式相对传统的企业，行业比较稳定，利润规模5000万以上，没有重大瑕疵，已经筹备IPO有1-2年，完成了基本的整改，正好也不在新三板上或者已经三板摘牌，这种情况下其实创业板和精选层差不多；不用改变既有路线，继续冲创业板IPO即可。
如果已经临着马上要申报了，不管什么情况，建议不要调整。
如果恰巧正好在新三板上，3000万净利润以上，不用想了，直接赶紧精选层吧，肉眼可见未来6个月精选层的排队数量会显著提高。
4）如果是创新的小规模企业，但还在创业早期/B轮左右/千万级利润；离4000万净利润可能还有3-5年的距离，但未来前景不错，高增潜力，且老板年轻，有心气继续折腾，那么与其VC市场瞎折腾，不如考虑新三板，从基础层-创新层-精选层；毕竟新三板未来会有独立的资金供给，券商、基金、小PE都会来这看看，还可以增加曝光度和规范度。
5）如果是传统行业的小规模企业，利润不到2000万，且成长性一般，长期看不可能做到7-8000万的净利润规模，同时模式和思维比较老旧；建议哪个板都不要考虑了，2015年的新三板的机会是不可能再出现了，回收净利润，支持年轻人，孵化支持新业务比较实在。
6）还有一个情况被问得比较多，就是已经精选层的企业，未来如何选择？到底是转板，还是留在北交所。我的建议是：短期看好像精选层目前估值可能和创业板还有差距，但是启动转板需要时间，政策落地需要时间，一顿折腾之后，与其去创业板当沧海一粟，还不如在北交所当前100，好好表现，拿足新三板红利。
但还有几个问题要考虑：
01
发行的规模门槛
4亿股本以上，建议直接上海主板，排队少；精选层，面上看几套标准，一般来说1500万净利润就可以，但实际的窗口指导是4000万净利润；不排除个别有特点的，有科技创新代表意义的小利润规模企业上市，但肯定不会是主流。
02
IPO排队的时间成本
现在创业板申报依旧是要排队的情况，完成发行至少按预留12个月做准备；目前科创板对硬核科创的门槛在提高，排队时间相对短一些，但也短不了太多；精选层目前排队的人少，主要是因为之前政策不明朗，红利还不清晰，但估计半年内申报企业会急剧增加，要报就趁早。
但是很多企业目前依旧还没从之前的新三板伤痛中走出来，所以最近3个月肯定是来回找中介机构沟通利弊得失，但说来说去，估计也就文中所述。
精选层目前的申报前提，必须新三板挂牌满12个月，且必须先进入创新层，这条标准肯定会取消，但已经在三板的公司肯定会有审核优势。
审核标准完全趋同于创业板，所以看上去好像精选层时间短，但这不适用于所有人，对符合条件的新三板创新层或者基础层公司来说合适，对还没在新三板挂牌或者已经摘牌新三板的企业，时间其实短不了。（这个就是新三板版本的“今天你对我爱答不理，明天我让你高攀不起”……）
03
IPO发行定价
目前显示的情况是，不管是科创板还是创业板，发行价都被限制得比较厉害，精选层已经上市的公司中，发行价也限制得比较厉害，尤其是精选层第一批企业。
但是目前发行定价改革问题是箭在弦上，已经完成征求意见了，新股定价改革应该就在最近（估计是9月或者10月）。那么毫无疑问，精算层的IPO定价规则也会一并修改，在IPO定价规则上，三个交易所应该是驱动。
短期精选层稍微略有吃亏（因为毕竟要先确保二级市场有红利，三板市场彻底回暖了才可能真正逐步把发行定价放开），长期影响不大，甚至可能还会更灵活，比如储架发行、存量发行可能都会推出。
04
估值问题
目前看上去好像整体科创板估值会高于创业板，创业板高于精选层。
但是我认为这个比较方法其实是片面的。
一是因为科创板内部其实也是估值严重分化的，比如芯片、新能源、锂电池等占比高，这些确实是高估值行业，但是没那么硬核科创的公司在科创板上估值其实也不高。比如某前三板公司好不容易转去了科创板，估值也就20倍。
二是因为之前精选层本身有制度限制，所以用此前的精选层估值参考性不全面，换个角度来说，这其实也是精选层的投资机会；今年以来新三板涨幅超过50%的公司并不少，且还有一定流动性。
05
上市后的流动性
客观地说，不要抱有不合理的预期，主要从两个方面考虑这个问题。
一方面是，精选层因为各方面原因，市值体量很多在10-20亿左右（即4000万净利润，30倍市盈率），这些公司对其他A股小市值（尤其是30亿市值以下）公司会有明显的分流。
现在A股30亿的小市值公司一天的成交量也就5000万左右，那意味着如果15亿估值，一天的成交量可能也就是2000-3000万，就算精选层进一步条件成熟，交易规则进一步接轨创业板，未来也就这个水平。
不要对此有不切实际的期待。短期看精选层对大股东减持有一定的宽松（锁定期少2年），但是这个政策能持续多久不好说。
06
真正的挑战
这才是关键问题，精选层中到底有多少公司是所谓的“好公司”，成长性与生意品质决定一切，如果没有成长性，转哪个板都一样。
一定要明白：上了精选层，战斗刚刚开始；30亿市值的A股公司的市值成长都举步维艰，何况精选层，难度只会更大。
所以如果真的能上精选层，别太早欢呼，赶紧升级战略吧，如果长期走向百亿，如何利用精选层IPO拿到的现金推动公司新一轮成长，机会不等人。
尤其是很多公司上了精选层，融到了过亿的资金，但其实团队并没有操盘过这么大的现金，反而会让战略失误的概率增加，如果赶鸭子上架出了问题非常麻烦（比如2015年的新三板，那些拿到巨额融资的公司就是典型，很多到后来都一地鸡毛），但如果拿着几个亿现金过度保守经营，也支撑不了逐步衰退的流动性，所有这才是对企业家真正的挑战。
经营方式要升级，经营思维要迭代，说着容易，做起来谈何容易。
07
另一个值得关注的细节
精选层的再融资新规。应该配套政策就在最近会出台，这也是北交所要落地的必要配套政策。
据目前的吹风口径，这次精选层的再融资可能会有限对小额增发加快审批，这意味着精选层的再融资可能会更加灵活，对于上市公司来说，再融资比流动性重要，且重要得多。
08
还有一个事情值得期待的事情
北交所还要有一个历史性使命，就是承担海外架构公司的回归，包括中概股回归、美元架构的创业公司直接在国内上市、海外科技巨头在国内的多地上市、以及未来海外成长性企业到国内上市（就如同当年中国的互联网企业要去美国上市一样，未来，其它发展中国家的科技企业来华上市，这才是全球金融之争的关键）。
这些事情不会一步到位，未来到底是三个交易所共同承担还是某一个交易所先做试点，现在还有不确定性。但至少这些都是值得期待的点。
说了这么多，我自己总体还是比较理性的，虽然我自己也是三板公司，且我们有大量的三板客户，在三板上布局比较重，但我依旧认为未来要解决的问题还有很多，这不是一蹴而就的过程。
但是，我还是想说一句：5年了，终于要天亮了。