周昆平：债务违约为何频频发生？

导读：近期，债务违约事件次第爆发，仅5月以来，就有中安消、盛运环保、神雾环保、凯迪生态等多家上市公司出现债务违约，而盾安环境和江南化工的控股股东盾安集团450亿元债务危机更是体量惊人。

近期，债务违约事件次第爆发，仅5月以来，就有中安消、盛运环保、神雾环保、凯迪生态等多家上市公司出现债务违约，而盾安环境和江南化工的控股股东盾安集团450亿元债务危机更是体量惊人。其实从2018年1月起，就有大连机床集团、丹东港、川煤集团、中国城建等超过10家违约主体陆续曝出，违约金额同比明显增长。尽管政府和监管部门高度重视金融风险问题，多次强调防止发生系统性金融风险，但最近频繁发生的债务违约事件，表明防控金融风险仍然任重道远。

中国的债务规模、结构仍然值得关注

今年4月份，由国家金融与发展实验室国家资产负债表研究中心发布的《中国去杠杆进程报告(2017年度)》显示，2017年包括居民、非金融企业和政府部门的实体经济杠杆率由2016年的239.7%上升到242.1%，上升了2.3个百分点，这一数字略低于全球平均246%的债务杠杆率，也低于发达国家平均279%的杠杆率。从规模总量来看，中国实体经济部门的债务杠杆率并不高，但是，衡量风险程度可能还需要考量人均收入等指标，2017年中国的人均收入为8865.99美元，世界排名第69，远低于美国、日本，甚至希腊和西班牙，应对和防控金融风险的能力相对还比较弱，因此，债务规模问题仍然值得关注。

另一方面，在债务结构上，2008年美国次贷危机后，为了应对可能出现的经济硬着陆的危局，中国政府于2008年11月推出了进一步扩大内需、促进经济平稳较快增长，在这一背景下，大量企业通过大量举债维持产能和库存。《中国去杠杆进程报告(2017年度)》数据显示，非金融企业部门杠杆率由2016年的158.2%回落至2017年的156.9%，虽然下降了1.3个百分点。但非金融企业部门的杠杆率不但显著高于新兴市场105.9%的平均水平，也显著高于发达经济体88.9%的平均水平，在全球主要经济体中仅低于卢森堡和爱尔兰等离岸金融中心国家。

此外，2017年的总杠杆率是攀升的，究其原因是：非金融企业部门杠杆率下降，居民杠杆率上升较快，政府部门杠杆率略有回落。居民部门杠杆率从2016年的44.8%上升到49.0%，提高了4.1个百分点。近年来，楼市的繁荣带来了居民贷款的大幅上涨。与美国和日本相比，我国居民杠杆率提升速度较快，且居民债务与可支配收入比值已超越两国当前的水平。今年4月9日，国家金融与发展实验室理事长李扬在博鳌亚洲论坛上称，2017年居民储蓄存款增长率首次为负，李扬提醒，这是一个非常危险的信号，如果再继续发展下去，中国居民有可能变成负债部门。美国2008年债务危机就是因为它的居民开始负债。关注部分产能过剩领域的债务风险。

从目前看，由于中国的债务主要以内部债务为主，2017年政府总杠杆率也只有36.2%，低于国际上公认的“马斯特里赫特条约”所设定的60%预警线，再加上居民高储蓄率、政府部门高净资产，以及央行具有多项流动性调控工具，中国发生系统性债务危机的概率不大。但部分领域和行业仍然存在违约的风险。从最近的债务违约来看，一是违约企业多为民企，或是“两高一剩”领域的国企。这些企业本身面临行业发展和经营之瓶颈，在经济从粗放式发展向高质量发展转型的背景下，伴随经济增速从高速转为中高速，加之在去产能、降杠杆的政策叠加下，部分企业遇困、资金周转不灵在所难免；二是随着金融监管趋严的持续，银行等金融机构流动性在收缩，前期部分不合规的非标、通道业务被封堵，意味着一些企业多渠道的融资趋难。特别是处于产能过剩行业的企业，信贷融资等再融资渠道获资困难或成本高企，风险暴露不足为奇。三是房地产企业，房地产商的债务压力已引起交易机构的警觉，近期地产公司债务风险若隐若现，使得地产债成交量突现放大。据申万宏源统计，包含公司债、企业债、中期票据及定向工具的地产产业债务，2018年全年到期量总计为1949亿元，其中三四季度将是期高峰，分别到期量高达932亿、698亿元。接下来2019年、2020年到期量将更加庞大，每年增量都在1000亿以上。地产债到期压力巨大，如果再融资仍旧受限，将会推升信用风险。

如何应对债务违约

一是打破刚性兑付。长期以来，刚性兑付导致市场不能进行有效的风险区分和确定合理的风险溢价，错误地抬高了无风险收益率的水平，也让整个市场失去风险判断的能力而积累风险。伴随着经济调结构、企业去杠杆的过程，信用违约事件将呈常态化。打破刚性兑付是债券市场走向合规化的第一步，这是一个学习与适应的过程，也是市场成长与成熟的必经阶段。

二是债券有风险，投资需谨慎。债券违约是债券市场正常的情况，违约事件也是市场出清的选择。作为投资者，真金白银的损失可谓教训深刻。尽管打破刚兑呼声由来已久，近两年来已有相关实例，但投资不看项目质量而寄希望于有人“兜底”的心理仍然不少。投资者在投资债券过程中，必须对风险、形势进行研判，对风险要有足够的认识，并采取对冲策略规避风险，减少损失。

三是对发债企业来说，要完善公司治理机制、规范经营、加强信息披露、避免管理混乱、严格承担相应责任将从源头上减少违约事件。

四是要加快各项改革。在健全法制的基础上，放活对企业的管理，对一些管理人的不法行为，违法、违规者必究，列入黑名单，限制其发展盲目发展，逐步建立起社会信用和信誉体系。

我们在当前重塑金融监管、风险防范攻坚战纵深推进的新金融背景下，需要及早进行规则重建，让规则深入市场参与主体之心，融化成投资者的投资理念和投资行为之中。