任泽平点评3月工业利润数据：企业盈利高位回落
导读：企业盈利高位回落，金融去杠杆增加短期压力——点评3月工业企业利润数据
企业盈利高位回落，金融去杠杆增加短期压力——点评3月工业企业利润数据
事件：1-3月份，规模以上工业企业利润总额同比增长28.3%，增速比1-2月份回落3.2个百分点；其中，3月份利润增长23.8%，增速比1-2月份回落7.7个百分点。
点评：
1）核心观点：因价格回落、基数影响等，工业企业利润增速高位回落，因主营业务收入延续上升而利润回落，表明生产向好而价格回落，可能跟主动补库存结束、向被动补库存阶段转换有关。分行业看，上游利润明显回落，中下游有所改善。分注册类型看，私营企业效益有所改善，其他类型企业利润增速均有所下滑。从去年7月开始，本轮主动补库存周期已持续9个月，补库存逐渐接近尾声。库存周期接近尾声和近期金融去杠杆对短期经济运行产生一定压力，但需求复苏、供给出清、新政治周期开始，经济短期W型中期L型，企业资产负债表持续修复为中期新周期酝酿力量。
近期股债市场调整主因是金融短期快速去杠杆预期，而经济基本面较好，海外风险偏好回升，股市每一次回调都值得买入，债市仍需等待。
2）因价格变动、基期因素，3月企业利润增速有所放缓，但仍保持高位，向常态回归。3月主营业务收入同比增速、利润率均较1-2月上升，但由于3月主营业务净利润率同比变化明显小于1-2月，使得3月利润增速回落。具体原因是：其一，原材料价格上涨快于产品价格上涨。3月PPI回落至7.6%，PPIRM升至10%，二者之差从1-2月的1.8个点升至2.4个点，利润空间受到侵蚀。收支相抵，3月相关利润增加约1116亿元，增量比1-2月份的2302亿元大幅减少。其二，受价格变动、去年同期利润基数上升等影响，煤炭开采和洗选业、石油和天然气开采业、石油加工炼焦和核燃料加工业、化学原料和化学制品制造业、黑色金属冶炼和压延加工业等五个行业盈利明显放缓，影响总体利润增速回落8.5个百分点。其三，基数较高。去年3月规模以上工业企业利润同比增长11.1%，较去年1-2月份加快6.3个百分点。
3）分注册类型看，私营企业效益有所改善，其他类型企业利润增速均有所下滑。1-3月份，国有企业利润同比增长70.5%，较1-2月份下滑29.7个点，但仍保持在高位。集体企业利润同比增长7.6%，下滑2个点，但连续两个月为正。股份制企业利润同比增长30.2%，下滑3.4个点。私营企业利润同比增长15.9%，上升1个点，连续第二个月上升。外商及港澳台企业利润同比增长24.3%，下滑5.5个点。
4）分行业看，上游盈利增速回落、但仍处高位，中下游有所改善。1-3月份，上游利润同比增长119.9%，较1-2月份下降43.6个点；中游利润同比增长2.3%，上升1.5个点（其中，扣除电力、热力的生产和供应业，其他14个中游行业利润同比增长12.2%，下降1.8个点）；下游利润同比增长9.8%，小幅上升0.6个点。
在上游13个行业中，3个行业利润增速上升，9个下滑。其中，受原材料价格上涨较快、同期利润基数偏高的影响，煤炭、石油和钢铁等相关行业盈利明显放缓。在中游15个行业中，9个行业利润增速上升，6个下滑。其中，水的生产和供应业、造纸及纸制品业、金属制品机械和设备修理业、计算机通信和其他电子设备制造业利润增速较1-2月明显下降，橡胶和塑料制品业、通用设备制造业小幅下降，电力、热力的生产和供应业亏损相对收窄，其他行业均有在5个点范围内的不同程度改善。在下游13个行业中，9个行业利润增速上升，4个下滑。其中，医药制造业、汽车制造、食品制造业、酒饮料和精制茶制造业利润增速下降，烟草制品业、印刷业和记录媒介的复制亏损收窄，铁路船舶航空航天和其他运输设备制造业、家具制造业、纺织服装服饰业利润增速上升超过4个点，其他行业均不同程度改善。
5）补库存仍在持续，但逐渐接近尾声。3月末，产成品存货同比增长8.2%，较1-2月加快2.1个点；从去年7月开始，补库存已持续9个月，预计将持续到年中。1-3月，产成品存货周转天数为14.5天，同比减少0.9天；应收账款平均回收期为38.6天，同比减少1.1天。3月末资产负债率为56.2%，同比下降0.7个百分点，较1-2月持平。
特朗普“史无前例”减税方案公布，中国金融去杠杆降低“虚拟税”——点评特朗普公布“税改方案”
事件：特朗普上任后首度正式公布“税改”方案，提出四大目标，涉及企业、居民减税。白宫官员称这是美国历史是最大的减税计划。美国股市对此反应并不积极，三大股指收跌。
点评：
1）核心观点：特朗普政府公布税改方案，号称“史无前例”。关键内容包括：1.大幅降低企业所得税率（由35%降至15%）；2.个人所得税税率减并，由七档减少到三档；3.对美国企业的海外现金回流进行一次性征税，鼓励资金流回美国。预计法案通过将推迟到2018年。继医改、基建、国际贸易计划相继面世之后，此次税改计划公布标志着“特朗普经济学”的“画饼”阶段已经完成，接下来将进入踏踏实实、一波三折的“做饼”阶段，“特朗普交易”也将由1.0模式转化到2.0模式：交易预期转向交易预期差，市场情绪敏感度增强，市场波动加大。世界范围内正在掀起一轮“减税潮”，主要经济体的竞争角逐再次走到历史分岔路口，关键时刻，中国应加大减税力度，这是供给侧改革的核心之一，为实体经济转型升级争取主动。一二线房地产市场和金融系统强监管、挤泡沫相当于“降低虚拟税”，尽管短期内可能对金融市场和资产价格造成冲击，但中期来看有助于弥合金融和实体的投资回报率，有利于经济健康发展。
2）税改方案提出了四大目标：1. 刺激经济增长，创造就业；2.简化税制；3. 降低美国家庭（特别是中产家庭）的税负压力；4.降低企业税率，增强美国本土企业的竞争力。
3）税改计划的主要包括两个方面：
A.个税改革方面：1.简化税制，将个人所得税税率级数从七档减少到三档（35%、25%、10%）；2.将“标准扣除金额”上调翻倍；3.增加对有孩家庭的税收减免；4. 废除替代最低限税；5.废除遗产税。
B．企业税改革方面：1.将公司税率从35%降低至15%；2.建立属地税收制度；3.对美国公司在海外持有的数万亿美元现金一次性征税，鼓励资金回流美国。
4）此次公布税改方案是白宫的单方面行为，特朗普减税之路才刚刚开始。该方案的首要目的是特朗普履行竞选承诺，整个公布的计划只有短短不到一页纸，也从侧面表明其仓促——未来还需要与国会两党内众派别进行沟通，多方妥协之后最终提交众议院和参议院投票，走上立法程序。最终通过的方案会在此计划上“打折扣”。
5）减税是否会导致赤字增加？公布的计划中没有详细回答这一问题，财长努钦给出的解释是：税改能促进经济增长，从而扩大税基，“为自己买单”。但我们的研究表明，税基的扩大并不足以抵消税率降低的影响，不论是短期还是长期，特朗普减税都会导致赤字增加。
6）减税方案中没有包括特朗普在竞选中主张的“边境调节税”。边境调节税曾被认为是“特朗普减税”的重要内容，可以抵消企业减税和个人减税导致的赤字增加。这次没有列入计划，主要是因为时机不成熟：特朗普正在对墨西哥和加拿大采取措施，考虑退出NAFTA，但具体方案尚未确定；“习特会”之后，特朗普对中国的贸易保护主义行动暂时鸣金收兵。未来，边境调节税仍很可能成为“特朗普税改”的关键内容之一。
7）税改法案通过或将推迟到2018年。特朗普政府原计划今年8月份通过税改法案，但财长努钦表示，目前已放弃了这一时间表。考虑到7月31日-9月4日是国会夏季休会期，10月1日将进入新一财年，届时国会将重点讨论提高债务上限问题，而12月18日又将进入圣诞休会期。这意味着减税法案国会很可能会被推迟到2018年中期选举之前。
8）世界范围内正在掀起一轮“减税潮”，中国减税是供给侧改革核心之一。除了特朗普减税之外：在英国，特里莎?梅政府也在推动出台降低企业所得税率的政策（20%降至17%）；有报道称，如果欧盟对脱欧后的英国采取贸易限制，那么特里莎?梅政府计划将企业所得税税率进一步下调至10%。在印度，莫迪政府推出了针对个人和中小企业的减税计划和税种减并改革。在法国，多位总统竞选人也提出了减税的政策主张。在中国，2月下旬十二届全国人大常委会二十六次会议上审议“国务院关于提请审议企业所得税法修正案草案的议案”，曾讨论降低企业所得税率的议题。4月国务院常务会议通过六项结构性减税措施：包括增值税税率减并，购买商业保险计入个税扣除等。几大经济体同时讨论减税议题，一方面表明大国之间制造业成本、国际贸易的激烈程度在加剧，另一方面也再次证实了我们的前期判断——在全球流动性短期面临拐点的同时，主要国家操拿的政策工具已然转向财政政策。世界主要经济体的竞争角逐再一次走到历史的分岔路口，关键时刻，中国应当在这轮全球“减税潮”中为实体经济转型升级争取主动。
9）金融强监管、挤泡沫相当于“降低虚拟税”。去年年底以来，针对一二线城市房地产市场和金融系统的监管强化、去杠杆和挤泡沫高潮迭起，从另外的角度也可以理解为一种减税措施，降低实体经济的虚拟税。尽管短期内可能对金融市场和资产价格造成冲击，但从中期来看有助于弥合金融和实体的投资回报率，有利于经济健康发展。