华谊兄弟主业不挣钱：利润的9成来自投资 现金流紧张

导读：近日风云君盯上了华谊兄弟，欲研究而后快，为求尽量还原公司全貌，虽然如今三季报已更新，风云君仍拟采用2016年度经审计的年报数据。

近日风云君盯上了华谊兄弟，欲研究而后快，为求尽量还原公司全貌，虽然如今三季报已更新，风云君仍拟采用2016年度经审计的年报数据。

一、主营业务综述

我相信大家都听过华谊兄弟，我们先看看他们自己对自己主业是怎么描述的：“2016 年，公司在原有三大业务板块稳健发展的基础上，围绕主营业务加大产业投资力度，加速完善大娱乐生态布局。

1、影视娱乐板块：主要包括电影的制作、发行及衍生业务；电视剧的制作、发行及衍生业务；艺人经纪及相关服务业务；影院投资、管理、运营等业务；电影票在线业务及数字放映设备销售业务等。

2、品牌授权与实景娱乐板块：依托“华谊兄弟”品牌价值及丰富的影视作品版权储备，优选核心区位，结合地方特色文化打造覆盖全国主要城市的影视文旅实景项目。

3、互联网娱乐板块：主要包含新媒体、互联网游戏、粉丝经济、VR 技术及其娱乐应用等互联网相关产品。

4、产业投资及产业相关的股权投资：围绕公司三大发展战略，以主营业务相关、具备联动空间为核心原则，投资培育优秀企业，完善华谊兄弟主营业务矩阵，不断寻找新的业绩增长点，平滑主营业务业绩波动风险。”

虽然不能理解的很精确，但大体能看懂。公司主要分四块业务：影视娱乐、品牌授权与实景娱乐、互联网娱乐、产业投资及产业相关的股权投资。

影视娱乐是跟电影、电视剧等相关；品牌授权与实景娱乐是影视文旅实景项目；互联网娱乐主要是互联网游戏；而产业投资及产业相关的股权投资这个最好理解，无非是投资。

二、损益表分析

1、利润构成分析

一般来说资产负债表更为重要一些，但先看一下利润表，因为从利润表更容易了解企业的业务情况，对企业有一个更感性的了解。

公司利润表如下（仅列式主要项目）：

单位：元

2016年营业收入为35.03亿元，收入很不错，净利润9.94亿元，接近10个亿元，非常不错。

可是2016年12.88亿元的利润总额中，投资收益有11.19亿元，营业外收入1.15亿元（其中政府补助0.93亿元），投资收益约占利润总额87%。若去除投资收益跟政府补助后，利润总额还剩约7500万元。

2015年、2016年以及2017年1-6月去除投资收益跟政府补助后，利润总额分别为76，727.01万元、7，533.14万元和6，550.36万元，只能说近期公司主业不怎么挣钱，全靠投资跟政府补助在撑着。

但是，去除投资收益跟政府补助后，2015的利润总额还有7.67亿元，到2016年怎么就剩0.75亿元了呢？首先2016年公司收入下降了近4个亿，同时销售费用、管理费用共、财务费用合计增加约5个亿，公司收入在下降而费用在大幅上升，利润自然就没有了。

2、费用分析

在进一步看一下费用：

2016年销售费用增加2.27亿元，主要是广告宣传费用增加0.99亿元，技术服务费增加1.06亿元，公司并没有披露技术服务费的具体内容，但这类费用可能比较虚。

2016年管理费用增加1.31亿元，主要是员工成本增加0.26亿元，专业费增加约1000万元，技术服务费增加约2500万元，折旧增加约1700万元。

折旧增加系购买房屋建筑及公司北京华远嘉利房地产开发有限公司办公楼本期装修完成从在建工程转入固定资产，使固定资产增加4.80亿元，从而房屋建筑折旧较2015年增加约1000万元，而固定资产中含有固定资产装修一项（公司2009年上市，该项是2010年新增固定资产项目），2016年年初金额为2.61亿元，并未分入长期待摊费用，此项处理是否为调节利润而为，不能从公开信息得出判断；而管理费用同样有大额技术服务费。

2016年财务费用增加约1.38亿元，其中利息支出增加约为1.40亿元。

三、疯狂的投资

公司利润构成我们大体看完了，那我们在来看看公司最赚钱的投资生意。

公司投资分为两部分，第一部分长期股权投资，第二部分在可供出售金融资产。二者区别在于持股比例不同，一般持股20%以上算作长期股权投资，20%以下作为可供出售金融资产。

本期投资收益11.19亿元，主要是出售可供出售金融资产获得的，公司出售掌趣科技(6.730, 0.06, 0.90%)的股份，获得约10亿元的投资收益。掌趣科技真是人民的大救星啊！

我们先从可供出售金融资产看起。

公司可供出售金融资产如下：

单位：元

注：按公允价值计量的可供出售权益工具系本公司投资北京掌趣科技股份有限公司股权和 Guru Online（Holdings） Limited，其公允价值按资产负债表日的公开交易市场的收盘价确定。

笔者注：公司可供出售金融资产，并未计提减值准备。

其中按公允价值计量的可供出售金融资产由2015年底的24.27亿元，变为2016年底的3.88亿元，系公司将所持掌趣科技的股份卖出所致。公司获利约10亿，绝对是一笔非常成功的投资。

可是公司到目前为止，可供出售金融资产依然有近24.69亿元，投资了44家公司，其中43家公司按成本计量。根据《企业会计准则第22号----金融工具确认和计量》“第三十二条 （二）在活跃市场中没有报价且其公允价值不能可靠计量的权益工具投资，以及与该权益工具挂钩并须通过交付该权益工具结算的衍生金融资产，应当按照成本计量”，这43家的公允价值不能可靠计量，所以按成本计量，但到最后卖的时候是挣是赔，就不得而知了。

我们在来看一下母公司长期股权投资的情况：

单位：元

华谊兄弟合计投资了约80亿元，但这还不是全部，这只是在母公司账上的长期股权投资，还有在子公司账上的长期股权投资，华谊兄弟通过母公司跟子公司甚至孙公司持有的投资肯定大大超过80亿元。

2017年半年报中约5.4亿元的投资收益主要来自公司参与投资的北京英雄互娱科技股份有限公司业绩良好，公司根据持股比例确认相应投资收益（约6000万元）和出售广州银汉科技有限公司部分股权取得投资收益。

银汉科技系公司发行股份购买的资产，2013年7月19日公司与广州银汉科技有限公司及广州银汉科技有限公司全体股东签署了《发行股份及支付现金购买资产协议》。

根据协议，公司向刘长菊、摩奇创意（北京）科技有限公司、深圳市腾讯计算机系统有限公司发行股份及支付现金购买其持有的广州银汉科技有限公司50.88%的股权。

收购时，银汉科技做出了盈利预测，根据盈利预测就2016年而言，银汉科技应实现的扣除非经常性损益后归属于广州银汉母公司股东的净利润不低于人民币18，565.11万元，实际业绩11，789.33万元，未完成盈利预测。

而广州银汉科技有限公司是公司四大板块中互联网娱乐的重要支撑，在2016年年报中，公司披露：

“互联网娱乐板块中，……广州银汉科技有限公司以高精尖的态度要求自研产品，追求长生命周期的产品创作，为玩家及行业带来如《时空猎人》、《神魔》、《游龙英雄》、《时空召唤》等标杆产品，更推出首个经典 IP 影游联动精品手游《幻城》，并以 IP 合作为纽带，打造深层次、全方位、立体式的合作矩阵，创造了一个健康的 IP 合作生态系统。

2016 年，在移动游戏行业白热化竞争的态势下，整体运营业绩稳定，积极筹备并布局满足用户个性化需求的差异化产品，深耕具有竞争优势的横版格斗类手游，利用资本优势积极横向布局创新型手游团队，吸纳具有丰富经验的研发、营销、管理方向的专业人才。

报告期内互联网娱乐板块方面的实施情况：……广州银汉科技有限公司加大研发制作力度，在报告期内推出重量级手游新作《幻城》，与东阳浩瀚出品的同名魔幻巨制同期面市并取得较好的收入，《时空猎人》、《时空召唤》、《神魔》等游戏表现良好；”

2016年公司互联网娱乐收入为6.76亿元，占公司总体收入的比例约为20%，而银汉科技公司2016年收入为4.97亿元，占互联网娱乐版块的73.47%，且2016年公司、子公司或孙公司增加拥有计算机软件著作权或增加取得著作权登记证为44项，其中银汉科技取得26项。处置银汉科技后，公司的互联网娱乐版块，又少了一条腿。

在看一下其他的投资：

“公司于2015 年 10 月 22 日召开的第三届董事会第 23 次会议、2015 年 11 月9 日召开的 2015年第七次临时股东大会审议通过《关于公司投资控股浙江东阳浩瀚影视娱乐有限公司的议案》 。根据公司与交易各方（明星股东）签署的《股权转让协议》，2016 年度承诺的业绩目标不低于人民币 10，350 万元。 2016 年，浙江东阳浩瀚影视娱乐有限公司实现净利润 10，141.52 万元。

未达到之业绩承诺，将根据协议进行补偿。

公司于2013 年 9 月2 日与南京弘立星恒文化传播有限公司、张国立、南京嘉木文化传播有限公司签署了《投资合作协议》，南京弘立星恒文化传播有限公司、张国立承诺 2016 度业绩目标为不低于 2015年度经审计的税后净利 3，779.50 万元。2016 年，浙江常升影视制作有限公司经审计税后净利润为 2，500.13万元，未达到业绩承诺，将根据协议进行补偿。

公司 2015 年 11 月 19 日召开的第三届董事会第 25 次会议、2015 年12 月 4 日召开的 2015年第八次临时股东大会审议通过《关于公司投资控股浙江东阳美拉传媒有限公司的议案》 。根据公司与原股东冯小刚、陆国强签署的《股权转让协议》， 2016 年度（是指自本次交易项下的股权转让完成之日起至 2016 年 12 月31 日止视为 2016 年度）承诺的业绩目标为经审计的税后净利润不低于人民币 1 亿元。经审计后此期间（指自本次交易项下的股权转让完成之日起至 2016 年 12 月31 日止的期间）归属于浙江东阳美拉传媒有限公司母公司的税后净利润为 10，152.84 万元，达到业绩承诺。”

公司与明星们成立公司或者收购明星们的股权，多数未达到盈利预测目标，并且即使达到了，也是过线了恰好那么一点点。

在关联交易中，公司披露：

“公司以人民币 3.2 亿元的转让价款受让胡明持有的兄弟姐妹（天津）文化信息咨询合伙企业（有限合伙）部分出资份额 1，527.80 万元（约占合伙企业出资份额总额的 43.90%），该部分出资份额约占北京华谊兄弟创星娱乐科技股份有限公司股份总额的 20%，交易完成后，公司直接持有合伙企业出资份额总额的 43.90%，成为合伙企业持有份额最多的有限合伙人。

交易的定价主要基于兄弟姐妹（天津）文化信息咨询合伙企业（有限合伙）被投资企业北京华谊兄弟创星娱乐科技股份有限公司 2016 年预计审计税后净利润之 20 倍，即人民币 16 亿元，公司取得兄弟姐妹（天津）文化信息咨询合伙企业（有限合伙） 出资额的 43.90%对应支付的转让价款为人民币 3.2 亿元。”

2016 年 1 月 21 日第三届董事会第 28 次会议通过本次收购决议，而华谊兄弟创星娱乐科技股份有限公司于2012年7月12日设立，仅仅过了三年，获得约20倍的报酬，华谊兄弟，真的是照顾兄弟们。

且公司合并报表中商誉约为30.34亿元（均未计提减值），商誉是在企业合并时，购买企业投资成本超过被合并企业净资产公允价值的差额，商誉较大，可以看出，公司收购时，都不让对方吃亏，多是溢价在收购。

那问题来了，公司最近主业不挣钱，2016年投资活动现金流量净额为23.53亿元，那这些投资的钱从哪来？

四、资金来源

追寻资金的来源，我们看一下公司的现金流量表：

单位：元

从表中可以清楚看出，公司在筹钱投资，2014年到2017年6月底，公司经营活动产生现金流量净额合计为8.72亿元，而从2015年到2017年6月底，两年半的时间，公司投资合计产生的现金流量净额为55.75亿元，而公司投资的大部分资金来自2015年和2016年两年公司非公发行（募集资金35.7亿元）以及通过借款、发债等筹集的现金净流入80.37亿元。这也是利息支出大幅增加至2.76亿的原因。

截至2017年6月30日，公司资金情况：

单位：元

截至2017年6月30日，公司货币资金为42.39亿元，其中非公开发行募集资金余额21.15亿（其中10亿元已经补充流动资金，剩余的11.15亿元不能乱用，需用于影视剧制作），而一年内需偿还负债为33.3亿元，合计需偿还的负债72.46亿元，公司现金流压力较大，在经营活动现金流不给力的情况下，只能通过借新债还旧债，卖出投资的资产还缓解现金流的压力。

并且母公司其他应收款中，关联方往来款（系集团内部的往来借款，在合并时会抵消）36.17亿元，这些钱借出去了，干什么去了，还回的来吗？可以看出，公司的现金流已经非常紧张。

华谊兄弟，投出的100多亿元（包括可供出售金融资产、长期股权投资，系用2016年数字估计，其实实际要超过100亿），从经营角度来说，给公司带来的现金流有限，可以说已经变成一家投资公司。

投的项目有赚钱的项目，比如掌趣科技、英雄互娱，银汉科技虽然没有达到业绩承诺，但毕竟这笔投资最后是挣了钱的，但是其他的那么多投资呢？恐怕并不见得乐观。

五、分析研究结论

1、2016年、2017年1-6月的利润竟然主要来自投资收益跟政府补助扣除投资收益跟政府补助后，公司的利润总额只有7，500万元跟6，500万元，公司主业赚钱很少。

2、公司近几年投资了100多个亿（包括可供出售金融资产、长期股权投资，系用2016年数字估计，其实实际要超过100亿），公司与明星们成立公司或者收购明星们的股权，多数未达到盈利预测目标，并且即使达到了，也是过线了恰好那么一点。投出的100多亿元，从经营角度来说，给公司带来的现金流有限，可以说已经变成一家投资公司。

3、投资的钱是公司通过发行股票跟借款筹集，公司现存借款70多亿，导致现在公司光利息每年就要支付2.8个亿。

4、截至2017年6月30日，公司货币资金为42.39亿元，其中非公开发行募集资金余额21.15亿（其中10亿元已经补充流动资金，剩余的11.15亿元不能乱用，需用于影视剧制作），而一年内需偿还负债为33.3亿元，合计需偿还的负债72.46亿元，公司现金流压力较大，在经营活动现金流不给力的情况下，只能通过借新债还旧债，卖出投资的资产还缓解现金流的压力。

并且母公司其他应收款中，关联方往来款（系集团内部的往来借款，在合并时会抵消）36.17亿元，这些钱借出去了，干什么去了，还回的来吗？

可以看出，公司的现金流已经非常紧张。