影视圈动辄用数亿元对堵，这种资本游戏能玩下去吗?
导读：近日，当“冯小刚再陷业绩对赌困境”的消息传出后，关于影视公司的业绩对赌再一次被拉回公众视野。
近日，当“冯小刚再陷业绩对赌困境”的消息传出后，关于影视公司的业绩对赌再一次被拉回公众视野。
除了此前舆论津津乐道的对明星经纪公司的高溢价收购，竞业限制、投资优先权等附加条款，其实也是对轻资产、依赖核心艺人的创业型影视公司，一项不容忽视的约束。
然而，在数亿对价的诱惑背后，并购重组的双方都须付出表面风光以外的代价。对艺人IP资源的绑定、急速扩张内容生产能力、缓解资金链紧张是对赌协议产生的原因。
但业绩对赌有输也有赢，不达标后失去公司控制权、亲自不足利润差额的事迹早已出现，更不用提那些身背业绩压力的明星挣扎在高收益、低口碑的项目中的“反常”了。
由于大部分的影视业对赌协议产生于2014到2016年，且年限覆盖一般为3到5年，2017年是大部分对赌方结束或扛起业绩中坚的关键节点。
产能扩张、竞业禁止，对赌协议带来的不止是高估值，更是深度利益捆绑
对于已经上市的影视公司而言，借助时间短、成效快的财务投资，将不同种类的内容生产者纳入麾下，保证头部内容生产的稳定性，支撑起估值，再通过质押股权、定增等方式募集资金投入生产，形成良性循环是一项保证公司正常运作的方式。
例如，电视剧领域的头把交椅华策影视在2013年以16.52亿元收购克顿传媒，就被认为在后者年产400集的生产力带动下，将使华策原先年产500集的规模迅速拉伸到1000集。
而在去年，克顿已安全渡过了4年的对赌期，不仅完成了4年贡献8.03亿利润的目标，在爆款内容生成上，俨然成为公司的中流砥柱：投资占比5成的《孤芳不自赏》虽然争议不断，但获得高达4.38亿的收入，甚至超过了投资占比7成，带来3亿收入的年度爆款《三生三世十里桃花》。
而对赌期结束后播出的《楚乔传》、正制作的《橙红年代》《悲伤逆流成河》，都表明尽管约束已经失效，这起资产重组为公司带来的内容生产动力并未终止。
但现实中，对赌期一过，被收购方变成空壳公司的危机并非天方夜谭。“并购完成以后，有些人的心态就是公司卖给你，三年以后我去做别的。所以要注意防范这一点，三年业绩承诺期结束以后怎样保证公司持续赢利。”
所以，连环对赌与核心成员的竞业禁止正成为通行做法。例如，骅威股份和梦幻星生园的对赌年限到2017年结束，但后者作为前者旗下的全资子公司，选择向东阳曼荼罗影视增资2亿，要求交易对手实现3年5亿的净利润，且必须在5年内上市，否则将按实际出资额每年8%的利息回收投资额。
而这份“鞭策”既使得这家以张纪中女儿张语芯为核心，创立刚刚1年的企业获得了20亿的估值。也使得骅威股份实现了业绩对赌的击鼓传花。
在竞业限制上，骅威股份此前和梦幻星生园的业绩对赌协议只有36个月，但却添加了核心成员需在梦幻星生园至少继续服务60个月的附加条款，以及相关人员离开梦幻星生园一年以内不得从事类似业务的竞业禁止义务。
显然，在内容生产者是影视公司最大的IP资产前提下，收购方并不想花大代价只获得短期的业绩捆绑。
相似的还有尚世与嘉行的对赌协议，其中除了要求后者实现不低于三年累计承诺税后净利润指标的95%(即3.1065 亿元)外，还提出实际控制人或核心管理人员不得离任或退出经营管理工作，核心艺人不得解除与公司的独家演艺代理关系。
考虑到尚世的交易对手是嘉行四方及其合伙人曾嘉、赵若尧、杨幂。这份条款当然针对的就是“劳模”大幂幂了。
若说这份捆绑约束是看重了杨幂作为顶尖艺人的行业号召力，那在头部艺人、头部创作团队、IP成为稀缺资源的当下，上市公司通过高溢价收购“空壳公司”，对过去的艺人经纪合同模式进行升级，进而达到跑马圈地的目标，并不难理解。
高溢价收购频频叫停，已上船的内容生产者真就实现财务和创作自由了吗？
以去影视化特征显著的老牌电影公司华谊为例，2015年10月，其以7.56亿元收购浩瀚影视7成股权，要求Angelababy、冯绍峰等6位明星股东在当年完成净利润9000万，之后四年每年都上浮15%。
一个月后，华谊还以10.5亿元收购了冯小刚的东阳美拉70%股份，要求后者完成到2016年底税后净利润不低于人民币1亿元，且到2020年年底之前，每年15%的利润增长目标。
相比较这些正在履行的对赌协议，不少明星的豪赌却未能成行。去年4月，唐德影视曾预告将以4亿的价格收购范冰冰的爱美神公司51%的股份，而爱美神也以此为条件承诺将在2016和2017年实现5.19亿的收入。
暴风科技则拟以10.8亿元收购吴奇隆的稻草熊影业60%股权，后者承诺2016至2018年度净利润累积不低于4.36亿元。这份对赌协议也被网友戏称为吴奇隆给刘诗诗的10亿聘礼。
但由于上市公司在影视版块频频的重大资产重组，惹来许多对轻资产与高估值的风险质疑，这两起以对赌协议为条件的资产重组在资本市场整体监管趋严的大环境下，最终告吹。
冯小刚作为曾经的贺岁档票房灵药，在业绩对赌后先是在《我不是潘金莲》上映前，与王思聪争论万达排片不公，又是在《芳华》宣传期间，抛出垃圾观众的论调。种种言论掀起的讨论热度已经不亚于一些当红流量小生。
可见，尽管冯小刚看似实现了财务自由，摆脱了金钱对艺术题材创作的禁锢。放言“我名也得了，利也得了，我天天花不完这个钱，我干吗当钱的奴隶，我就拍点自己喜欢的，不管你们喜欢不喜欢。”
且告别了以往与华谊合作时，《集结号》—《非诚勿扰》—《唐山大地震》—《非诚勿扰2》—《1942》—《私人订制》这种文艺商业类型片来回交替的规律。
但未实现业绩目标就要用现金不足差额的高悬之剑，还是让其压力山大。如果说当年冯小刚坦言，拍《私人订制》是“为了拍一部能让华谊赚到钱的电影”，那如今拍摄的《芳华》，则承载着其个人自我艺术意识表达和完成商业对赌两个精神物质双赢的目标。
但是，并不是每个对赌方都能向冯小刚这般“自由”，更多的偏向于正剧，不那么娱乐化的团队在业绩对赌压力下，改变了制作风格。
例如，华谊之前与吴毅、康洪雷创立的天意影视在前者的去影视化道路上与之分道扬镳后，于2015年7月投入了鹿港文化的怀抱。后者1.51亿元的股权、6336万元的增资对价获得天意影视51%的股权。
但对比过往青睐的军旅题材《我的团长我的团》《士兵突击》等作品，近期（拟）推出的《龙珠传奇》《鬼吹灯之摸金符》《你的名字我的姓氏》显然有更迎合年轻群体市场嫌疑。
可见，重组时的对赌条款：2015至2016年分别实现2500万、5500万、8500万纯利润的约束力不容小觑。
或许是对这场豪赌的加码，天意影视创下7亿投资纪录，拉来张黎导演、关山领衔编剧、易中天做顾问、姜文时隔23年回归电视荧屏的《曹操》，让这场对赌有了几分“不成功便成仁”的意味。
对赌协议让收购方免除业绩压力，也让交易对手摆脱资金压力
除了收购方出于扩张自身实力、圈定头部资源，与多家公司重组、进行业绩对赌外，作为被收购方，选择与上市公司签订“不平等条款”更有通过借壳上市缓解资金链紧张、方便投资人退出的动机。
今年7月，当代东方发布公告，宣布将以不超过25.5亿元全资收购永乐影视，后者将确保2017年至2020年净利润分别不低于2.15亿元、2.95亿元、3.65亿元及4.2亿元。而这其实是永乐影视第五次借壳上市的尝试。
根据公告显示，报告期末未经审计的应收账款账面净额为5.29亿元，占同期末总资产的比例为41.76%。应收账款压力较大，更为雪上加霜的是，永乐利用应收账款质押已累计从银行借款2.34亿元，其中1.74亿元即将在今明两年到期。此时当代东方以2倍溢价收购永乐，可谓救急。
不过这场交易对当代东方自身也意义重大，从其财报看，其主要业绩依赖旗下子公司盟将威，后者仅仅凭借一部《军师联盟》就为当代东方带来了4亿纯利润。
但其以1.72亿收购的华彩天地，在去年仅赚了201.1万，还不到3000万承诺利润的一成。开局不利，大股东当然坐不住了，今年和明年的业绩必须找到主力，因此，永乐影视的业绩承诺，确实是一颗定心丸。
失败者出局，业绩对赌的危险真实存在
不过，救心丸变夺命毒药的故事亦不鲜见。2011年，建银文化以4.5亿价格收购小马奔腾15%股权，提出后者须在2013年底上市，否则要一次性回购这15%股份。
而2014年，小马奔腾董事长意外去世，公司控制权又陷入“姑嫂之争”，投资影片《太平轮》在商业上也“沉没”。最终这起失败的对赌协议经过仲裁，得出了小马奔腾以6.35亿元回购建银文化所持相关股权的结果。
另一个著名的对赌失败案例，则是大S婆婆张兰退出俏江南董事会，将自己创立企业的控制权拱手相让的故事。
2008年，鼎晖以2亿元价格获得俏江南10.526%的股权。并约定，若俏江南因鼎晖的原因无法在2012年年底上市，那鼎晖有权以回购方式退出。
由于高端餐饮业陷入低迷，俏江南上市失败，鼎晖退出，欧洲私募股权基金CVC接盘，并在2014年以83%股权的绝对优势成为大股东。
张兰与投资方的纠纷变得复杂，资产冻结、创始人从董事会出局的风波层出不穷，这家曾经占据财经、娱乐头条的企业也不复当初。
所以，回头看这些在金融资本圈玩的风生水起的明星们，更有一种在火焰上跳舞的感觉。今年即将结束对赌的公司里，既有在2013年，与华谊定下5年业绩对赌协议的张国立，也有业绩领跑一众新三板影视公司的嘉行传媒。
张国立曾颇为无奈的表示：“过去活动、广告不好，多少钱都不接。但后来变得这一切都没有门槛了——因为我要做一个讲诚信的人，想着用什么方式都要把这个钱给人家填上去。”
而离登陆A股不远的嘉行传媒，2015年和2016年净利润分别为0.81亿元和1.29亿元，今年上半年净利更是达到了0.8465亿元，这一切都显示协议中3年3.1亿的目标早已不在话下。
因此，资本这把双刃剑，需要玩家们平衡短期利益和长远压力，冷静评估自身的商业价值。在观众口味变化莫测、政策风险不确定的时候，切莫被一时的追捧和高亢冲昏头脑，迷失在过高的估值愿景下。
要知道，凡事都有对价，底牌出尽后，金融高杠杆的风险会比一般交易更加残酷。