大举海外并购 复星海外投资资金渠道全透视

导读：复星正急于恢复市场信心，增持成为最直接手段。7月26日，复星国际公布，在香港交易所回购公司股份160万股，耗资1843万港元。

复星正急于恢复市场信心，增持成为最直接手段。7月26日，复星国际公布，在香港交易所回购公司股份160万股，耗资1843万港元。7月20日，复星系另一上市公司复星医药（HK.02196）公布，控股股东复星集团斥资751万元人民币增持该公司股份，持股量升至37.94%。今年以来，复星国际累计回购股份2195.3万股。

大举海外并购 复星海外投资资金渠道全透视

不过，复星似乎仍然麻烦不断。自银监会于6月中旬要求各家银行排查包括万达、海航集团、复星、浙江罗森内里在内数家企业的授信及风险分析——排查对象多是近年来海外投资比较凶猛、在银行业敞口较大的民营企业集团，复星系已经引来众多猜测，复星国际董事长郭广昌甚至传出失联的消息，后来，证监会查处了传播谣言的机构，郭广昌在飞机上发出了《谣言止于智者》的感慨。

过去几年，复星凭借在全球范围内的大举投资成为一家跨国企业，但在国家限制资本外流、防范风险的政策背景下，海外非理性投资引起政府关注，复星激进的海外投资也开始放缓脚步。

中国房地产报记者梳理发现，复星海外并购高峰期在2014年至2015年，两年完成多达31起并购，总支出达到了100多亿美元。如此高额的并购主要依靠融资驱动。从复星的债务结构可以发现，截至2016年末，复星总负债达到了1262.76亿元，其资金的重要来源是国内银行。一位券商投行人士分析复星的债务结构后认为：“国内融资国外投资，明显有资本外流嫌疑。”

对于外界质疑与复星海外投资的未来计划，中国房地产报记者联系复星国际，截至本报发稿未有回复。

非理性投资？

7月27日，商务部发言人高峰在例行发布会上针对万达集团海外投资是否存在风险的提问时表示：我们支持国内企业按照市场的原则和国际通行的规则，开展真实、合规的对外投资，特别支持“一带一路”建设、国际产能合作、产业转型升级的对外投资。同时，我们将继续会同有关部门做好对外投资风险防范工作，确保对外投资健康规范有序发展。对于房地产、酒店、影城、娱乐业、体育俱乐部等领域的对外投资，我们建议有关企业审慎决策。

房地产、酒店、影城、娱乐业、体育俱乐部等正是复星、万达、海航等企业海外投资的重点领域。

复星从2009年开启国际化战略，2010年完成首笔交易。2012年和2013年分别完成了2起海外收购，随后在2014年和2015年高歌猛进，分别完成了14起和17起海外并购案，据不完全统计，总支出高达100多亿美元。2016年，复星明显放缓了海外投资步伐。激进勇猛的海外并购中包括了对银行、保险业及影视、地产、娱乐业的投资。

2014年6月23日，复星国际宣布投资美国Studio 8公司，该公司主要从事影视娱乐业务，标志着复星正式进军好莱坞。根据当时报道，复星并未公布投资金额，复星仅表示成为Studio 8第一大股东。2015年3月，复星集团联合众信旅游、九鼎、法国Ardian、地中海俱乐部管理层等战略投资者，通过复星控股的投资平台Gaillon Invest II，成功获得了地中海俱乐部98％的股权，收购总价为9．58亿欧元，复星方面占了9成。其中，保险资金整体占比约20％，绝对值为1．36亿欧元。紧接着在2015年4月，复星收购加拿大太阳马戏团25%股份，交易估值15亿美元。2016年，复星海外投资放缓，但7月份的最后7天，复星在一周内密集公布4宗海外收购，包括在7月25日全资收购并不知名的狼队足球队。7月30日，收购巴西房地产投资公司Rio Bravo。

复星此时应该已经嗅出国家政策的转向。在2016年，监管部门已经开始关注此起彼伏的海外并购，2016年12月，国家发改委、商务部、央行、外汇管理局等部门联合定调，高度关注海外非理性投资倾向，防范风险。

2017年1月，复星系新三板企业复娱文化公告称，各方研究后认为，原计划投资并购海外体育资产的重大重组事项，在政策审批方面存在重大不确定性，且不确定性短期内难以消除，因此决定终止该事项。事后，复星曾表示，正是对外投资监管方面遇到的问题让此次重组夭折。

中国人民大学国际并购与投资研究所副所长、中伦律师事务所合伙人李俊杰博士表示，中国企业从国内银行融资在海外进行并购，如果杠杆率偏过高，则可能导致金融风险。而且，政府希望更鼓励那些能为国内带来先进技术、促进产业升级的海外并购，而房地产、影视娱乐、体育等行业的并购较难看出这方面的好处，所以受到抑制。

资金来源追踪

查看过往资料，复星的众多海外收购鲜有透露项目收购时的融资安排。但在2015年复星海外并购步伐加快阶段，也是复星频繁通过国内银行融资的时节。2015年12月23日，中国民生银行股份有限公司发布公告称，该公司董事会审议通过了《关于复星系集团统一授信的议案》。根据议案，同意给予复星系集团授信额度98亿元（含复星系及国药系在本公司存量授信额度），期限一年；当年5月，复星国际已经从22家银行筹得8亿美元三年期子弹式定期贷款。其交易支付的综合为291.7个基点，利率为较Libor（伦敦银行间拆放款利率）加码270个基点，60个基点的费用和5个基点的先承贷优惠费用。

在多笔海外并购中，复星均是以高溢价的方式击败竞争对手，进而取得成功，站在其背后提供支持的则是中国内资银行。2014年1月10日，复星国际以10欧元报价，击败美国基金阿波罗全球管理公司，获得葡萄牙最大保险公司Caixa Seguros（CSS）80%股份。根据公开报道，这笔10亿欧元项目依赖于中资银团贷款，牵头行为中国银行上海市分行、工商银行上海市分行。有趣的是，一年后，一篇介绍中国银行为中国企业“走出去”提供融资帮助的报道提及了中国银行成功撮合了复星国际收购葡萄牙CaixaSeguros保险下属企业股份。

复星将自己定位为投资集团，其投资模式被称为“中国动力嫁接全球资源”，业务包括综合金融和产业运营。其中，综合金融包括保险、投资、财富管理及创新金融。产业运营包括健康、快乐、地产、资源四大板块。

2016年，复星国际归属母公司的利润102.68亿元，增长27.7%；净利润92.09亿元，增长34.8%。

其中，复星自称保险板块是其核心业务，包括葡萄牙保险、永安财险、复星保德信人寿保险、鼎睿再保险、Ironshore及MIG。2016年保险板块的收入为276.4亿元，增长88.4%，归属母公司的利润24.11亿元，增长21.04%。

不过，从各板块的利润贡献来看，保险以及复星大举海外投资所在的快乐板块并不是利润的主要来源。2016年，复星保险业务的利润为24.11亿元，占税息折旧及摊销前利润的比例为10.09%；投资业务的利润为42.97亿元，占比17.98%。房地产业务的利润为30.98亿元，占比12.96%；快乐板块的利润仅为4.14亿元，占比1.73%。

尽管在影视、娱乐、体育等领域的海外投资收益并不明显，复星的业务拓展早已导致集团负债的高速增长。2015年，复星集团仅利息开支就高达44.92亿元，2016年为44.33亿元。截至2016年年末，复星集团的总债务为1262.76亿元，比2015年的1151.11亿元增长9.6%。现金及银行结余及定期存款为521.56亿元。

在复星集团总债务中，人民币债务为625.15亿元，占比49.5%，其余为以美元、欧元、日元、港币等计算的外币债务，也就是说复星超过一半的债务是以外币形式存在。

2016年年报显示，复星集团的融资来源主要来自国内多家银行，截至2016年年末，除521.56亿元现金及银行结余及定期存款外，复星尚未提用的银行信贷总额为1583.32亿元。

一位券商投行人士分析复星的债务结构后表示：“复星的融资主要来自国内银行，海外债务多，明显国内融资国外投资，有资本外流的嫌疑。”

风险防范

在刚结束不久的第五次全国金融工作会议上，防风险成为关键词，强调牢牢守住不发生系统性金融风险的底线，要求严控风险点。在此前后，多个部门已经多次重申对海外投资的态度：要防范对外投资风险，遏制房地产、酒店、影城、娱乐业、体育俱乐部等五大领域的非理性对外投资倾向。

7月28日，国家外汇管理局罕见地点名兴业银行重庆分行、民生银行三亚分行、宁波银行上海张江支行、重庆农村商业银行、中国农业银行嘉善支行和镇江分行、恒丰银行泉州分行、中国建设银行德州分行、平安银行珠海分行等9家银行，由于这些银行未对企业客户的贸易背景及单证真实性、合理性进行尽职审查，或未审核个人委托购汇授权书等材料以及对购汇人民币资金来源未进行尽职调查，外汇管理局因此作出处罚。

复星也开始调整自己的战略部署，在监管层严厉防范的投资领域暂停了并购步伐，并着手调整海外投资。

7月29日，郭广昌再次发表“飞行感想”，称的确存在某些中国企业非理性的海外投资，海外并购中某些中国企业的出价让人看不懂，金融工作会议和最近对海外投资、中国金融乱相的梳理和规范，非常必要和及时，肯定能消除不少非理性投资和潜在威胁金融安全的东西。在未来发展战略上，郭广昌表示，整合金融资源对国家的“一带一路”建设很重要，复星将参与金融“一带一路”的建设。

显然，郭广昌对复星的发展战略拥有强大的自信。在6月6日复星论坛上，郭广昌在发言中再次强调了巴菲特式“保险+投资”两轮驱动战略的正确性，不过，他对公司未来的发展提出了新的目标，那就是：不仅仅是利润的增长，郭广昌希望五到八年之后的复星，至少应该像现在的腾讯或阿里，不但拥有空间、盈利能力、还拥有如腾讯和阿里一般广大的用户群。对于复星未来的发展战略，郭广昌强调了三个关键词：紧紧围绕产业、紧紧围绕家庭以及C2M。
在产业方面，郭广昌特别强调了技术，家庭，显然指的是“富足、健康、快乐”领域的投资。C2M，指的是Customer-to-Manufactory的缩写，强调的是客户与产品生产端的无缝衔接，对应的便是国家的“供给侧改革”和“消费升级”。