【新三板首席观点】三箭齐发，私募有惊喜，创新层大幕开启

导读：双子座的创新层呱呱落地，管理层的承诺正式兑现。由于这是五月最后一个完整的交易周，临近周五，全市场都高度关注和期待创新层方案的落地。也许有很多朋友预计到了有“好消息”，但三箭齐发显然是超预期的。

双子座的创新层呱呱落地，管理层的承诺正式兑现。由于这是五月最后一个完整的交易周，临近周五，全市场都高度关注和期待创新层方案的落地。也许有很多朋友预计到了有“好消息”，但三箭齐发显然是超预期的。

率先暖场的信息就很重磅，证监会新闻发布会第一则问答宣布“国家金融管理部门批准设立并颁发许可证的金融机构，以及符合条件的私募基金机构可以在新三板挂牌和融资”，第二则问答宣布“拟开展私募基金管理机构参与新三板做市业务试点”，随后，万众期待的《全国中小企业股份转让系统挂牌公司分层管理办法（试行）》水落石出。关于周五的三则消息，我们的主要观点如下：

1、“组合拳”超预期，允许符合条件的金融机构和私募基金机构在新三板挂牌和融资，以及如期推出分层管理办法，表明新三板市场开放、创新的方向不变，包容性制度设计和理念不变，进一步坚定广证恒生对新三板市场战略机遇的判断；

2、广证恒生认为，更多主体的参与将增强市场的活力，私募机构这条“生猛鲶鱼”经历野蛮生长阶段后进入“跃龙门”阶段，这是一个具有分水岭意义的时期，私募巨头将崛起，券商要适应与其同台共舞的新常态，同时，预计具有品牌和专业能力的第三方独立研究机构和投后管理业务将迎来重大商业机遇；

3、广证恒生认为，创新层的推出对于新三板顶层设计的落地具有重要的战略意义，抓住创新层“棋眼”推进制度建设的先行先试可望破解困境、激活市场，进入创新层的企业将在定价、融资和资源配置等方面更好地发挥市场功能；

4、创新层企业应在公司治理、信息披露等方面应加强规范建设，以顺利完成“烧尾化龙”的过程，同时，由于创新层和基础层之间是“升降门”，所以，进入创新层的企业要坚持奋斗，暂时在基础层的企业要百舸争流，户枢不蠹流水不腐，一个可进可退的市场才有真正的生命力，我们预计未来一年从数量增长到质量转变的趋势将明朗，伴随而来的是并购和新投行业务的新高潮。

5、广证恒生坚持，勿以“救市”看待政策，热情迸发未见得可以持续，充满无限活力的新三板市场需要坚持并加快创新与发展环境的建设，流动性问题的解决措施值得期待。

除此之外，广证恒生针对三则消息对市场的四个主体——私募基金，做市商，企业，研究机构的影响进行了分析。

一、私募基金：从“野蛮生长”进入“跃龙门”阶段

此次政策明确私募基金挂牌及融资的条件，一方面消除了前期市场对私募基金走进新三板受阻的担忧。另一方面也让私募基金挂牌及融资更规范，避免前期频繁融资、融资金额过大及融资投向二级市场等问题，推动私募基金支持实体经济。

《关于金融类企业挂牌融资有关事项的通知》中规定了挂牌金融机构的规模及运行年限等条件。在此规定下， 私募机构这条“生猛鲶鱼”从野蛮生长阶段进入“跃龙门”阶段，这是一个具有分水岭意义的时期，私募巨头将崛起，强者恒强。

另外，证监会计划开展私募基金参与新三板做市试点，我们认为此次试点具有积极意义：1）增加私募基金拓展业务的方式；2）增加做市商的数量，从而为市场提供更多的流动性；3）初期参与试点的私募基金规模较大、运行时间较长及较规范，有利于优秀企业的价值发现。

二、做市商：促进竞合，进一步激活市场流动性

股转系统将审慎择优遴选规模较大、运行时间较长、风控水平较高、财务状况文件的私募机构参与试点。

私募机构将参与做市，做市商扩容将促进做市商竞合、共同发展，进一步激活市场流动性。就丰富新三板做市机构类型这一问题，证监会发言人张晓军表示：“拟开展私募基金管理机构参与新三板做市业务试点。”随后，全国股转系统也在官网发布积极准备私募机构做市业务试点的相关工作。

做市商的主要功能有三：1、保持市场的流动性；2、保持市场价格稳定及连续性；3、价格发现。截至2016年5月27日，新三板共有7394家挂牌企业，1528家做市企业，对应有85家做市商，现在每家做市商平均为18家企业提供做市服务，相对于大量的挂牌与做市企业来说，供给相对偏少。

允许私募管理机构参与新三板的做市业务，会直接提高新三板的做市商数量，更多的满足挂牌企业的需求。在现有的做市制度下，做市商的扩容将加深做市商互相之间的竞合关系，进一步完善新三板的价格发现机制，提升整个新三板市场的流动性。在未来要从众多的做市商中脱颖而出，需要进一步加强对企业的服务质量，坚定与企业共同发展的信念，互惠互利。

三、新三板挂牌企业：积极应对差异化制度安排

分层管理办法正式落地，新三板“分层时代”正式开启。万众瞩目的《全国中小企业股份转让系统挂牌公司分层管理办法（试行）》于今日正式公布，并宣布了最新的创新层标准，其中三个标准分别从盈利能力，成长性和市场认可对企业进行了划分。最新的创新层标准与原本预案中的标准进行了结构性的调整，降低了可操控性。广证恒生根据最新披露的标准对新三板企业进行了初步的筛选，最终创新层企业占比大约为15%。

股转系统关于分层问答中提及针对创新层企业和基础层的公司采取差异化的制度安排。一方面针对创新层公司进一步规范公司治理，切实加强信息披露、发行融资和并购重组的监管，提升创新层挂牌公司整体规范化水平；另一方面针对基础层挂牌公司加强服务和引导，引导基础层挂牌公司主动规范公司治理，优化基础层挂牌公司信息披露制度加强基础层挂牌公司资本市场监管规则的培训，提供针对性培育孵化和融资对接、并购服务。

对于未来进入新三板创新层的企业来说，除了可能享受未来市场更多的关注以及更多的制度性红利之外，监管层对企业自身的治理及信息披露也提出了更高的要求，企业应当更加重视该问题。创新层绝不是企业的终点，而是另一个起点，进入创新层的企业无异于“鲤鱼跃龙门”，但需要真正化身为龙，则需经历“天火烧其尾”。

对于处于基础层的企业来说，根据创新层标准制定企业的发展计划，以期未来进入创新层将会是企业发展的一个选择。但也有部分具有竞争力和投资价值的企业由于种种原因暂时未能进入创新层，市场也依然需要对这部分的优秀企业保持关注。

四、第三方独立研究机构：有品牌及专业能力的第三方研究机构将迎来商业机遇

分层后，研究机构基本职责不变，仍然以发掘优秀企业及为优秀企业对接资本市场为主。广证恒生依然坚持以企业利益为先，注重市场口碑并为优秀企业对接优秀金融机构。

我们认为分层后研究机构的重要性将更为凸显：1）分层的推出令投资机构的投后管理更显重要，因此第三方独立研究机构的需求将增加；2）基础层并不乏优秀企业，但由于数量庞大，增加了投资机构筛选的难度，因此更需要借助研究机构的力量发掘优秀企业。

注：之前广证恒生率先披露了潜在创新层，由于正式名单将出，且部分最新标准的界定缺乏公开数据支持，尽管做了诸多准备，我们最终选择不发布，静候官方数据。

附：分层管理办法及分层征求意见稿创新层标准对比