央行参事盛松成：目前不太可能加息 未来条件或成熟

导读：如何看待稳汇率和人民币自由浮动之间的“矛盾”？中国又是否可能加息？

如何看待稳汇率和人民币自由浮动之间的“矛盾”？中国又是否可能加息？

2016年年初至今，人民币兑美元累计贬值超过6%。更加严峻的是，家庭、企业部门对于人民币单边贬值的预期不断强化，从而造成了贬值预期的自我实现。同时，随着中国经济数据企稳，市场上对于用加息来防通胀、稳汇率的议论也不断加强。究竟要如何看待稳汇率和人民币自由浮动之间的“矛盾”？中国是否可能加息？经济企稳又是否可持续？

对此，中国人民银行参事、调查统计司原司长盛松成接受了第一财经的独家专访，他的观点十分明确——维稳人民币汇率预期、打破单边贬值趋势是当务之急。“2016年8 月以来，我国经济就已经出现了好转，但市场预期并不全都是理性的，短期内也并非都向基本面回归，而单边预期往往使市场超调，假设本来会贬值5%，如果家庭、企业集中换汇，贬值幅度可能大大提高。”12月12日，人民币中间价再度跌破6.9，较前下调114个基点。

盛松成强调，管理预期之所以重要，是因为中国特殊且可能不利的对外负债结构。“中国私人部门对外净负债。2015年末，我国短期外债9206亿美元，而由于预期会影响企业的财务管理行为，汇率单边贬值的预期可能促使私人部门提前购汇偿还短期外债，汇率贬值的预期也因此被强化了。相反，例如日本的私人部门则都是对外净资产。”

至于加息，盛松成在12月初曾提及“如果一定时候，如果条件适合，我们也可以考虑加息。”但此次他也明确对第一财经记者分析了这句话的具体语境。“经济刚刚企稳，又临近年末流动性紧张的关头，目前中国不必也不太可能加息。12月15日美联储很可能率先加息，我们仍需观测明年其加息的进程和影响，以及中国通胀、经济运行等数据的变化，才能判断加息条件是否成熟。”

维稳人民币汇率预期是当务之急

随着人民币对美元持续贬值，各界对于“双锚制”得失的争论在11月时达到顶峰，强势美元似乎加剧了问题的暴露。

所谓“双锚制”，即2016年初央行公布了一个透明的人民币中间价制定规则，中间价变化取决于两个因素，一是上日收盘价；二是维持一篮子汇率稳定要求的人民币/美元汇率变化。

有学界观点认为，一方面，当前外汇市场供不应求，为了让价格反应市场供求的变化，央行允许人民币贬值；另一方面，美元的强弱变化带动人民币对美元汇率上下起伏。两股力量加在一起，是人民币渐进贬值的趋势线。

对于这一较为市场化的汇率机制，盛松成认为，在特定时期也不必过度拘泥于这一机制，“人民币自由浮动”的确是各界学者所呼吁的，也是中国的长期目标，但实际考量则更为复杂，在中国经济基本面未变，但外部冲击持续使人民币贬值、单边贬值预期强烈的时候，必须“该出手时就出手”，打破人民币单边贬值预期、增强市场信心是当务之急。

盛松成分析称：“之所以要重视预期，一个重要的原因还与我国对外净负债结构和短期外债集中于私人部门有关。首先，我国对外资产负债结构错配严重，除中央银行外，政府、银行业和其他部门均为对外净负债部门。人民币单边贬值的状况除了造成中央银行的外汇储备流失，更让其它部门背负更加沉重的债务。”

其次，我国短期外债几乎全部集中于私人部门。2015年末，我国短期外债9206亿美元。其中，广义政府和中央银行短期外债仅162亿美元，银行短期外债5020亿美元，企业和住户部门短期外债合计约3041亿美元。由于预期会影响企业的财务管理行为，汇率单边贬值的预期可能促使私人部门提前购汇偿还短期外债，汇率贬值的预期也因此被强化了。

“值得注意的是，日本就与中国不同，其私人部门几乎都是净资产，而且日元只有在一种情况下会使得单边贬值或升值预期加强，也就是投机行为，这也是今年年初导致日元暴涨的主因。但如果中国市场超调，除了投机之外，还有真实的外汇需求（换汇、还外债等），这就会进一步加强我们的贬值预期。”盛松成告诉记者。

此外，盛松成也提及，“明年1月起，居民将可以动用新一年的购汇额度（人均5万美元），这在人民币贬值预期的情况下，大众出于资产配置和保值的考虑，可能在年初集中购汇，使人民币贬值压力进一步加强。”

说到干预，各界往往容易联想到中国自去年至今大幅下降的外汇储备。由于居民和企业的全球资产配置、汇率波动以及央行干预外汇市场以稳定汇率，中国外汇储备从2014年6月的最高点3.99万亿美元持续减少，今年11月末我国外汇储备规模为30516亿美元，较10月末下降691亿美元，刷新今年1月以来最大降幅。

各界难免质疑，如果进一步干预汇市，这可能进一步消耗外汇储备。

“外汇储备就是应该在必要的时候使用的，”盛松成告诉记者，由于中国特殊的负债结构，放任汇率贬值，会加剧汇率超调，对出口的促进和对经济的提振作用十分有限，并且不利于进口，而一旦伤害了公众对人民币币值稳定的信心，经济社会将会遭受重创，外汇储备也难以保住。相反，打破甚至扭转人民币的单边贬值预期，资本也可能回流，因此，“不能简单地把问题归结为汇率和外汇储备之间的取舍”。

综合上述因素，同时考虑到稳定预期需要一定的时间，盛松成认为，目前是稳定人民币汇率预期的最佳时机。

经济企稳但目前不太可能加息

同时，也正因为人民币贬值，且恰恰中国近期通胀开始抬头，因此各界也开始议论加息的可能性，并认为加息似乎也是一种维稳人民币的手段，同时也能够达到防通胀、抑制资产泡沫的目的。

在12月初，盛松成在某峰会上首次提及中国加息的话题，但被误解的在于，他所说的是“可以考虑加息”，并非近期加息。反观远在大洋彼岸的美联储，从去年12月首次加息后，便开始对外界表示，2016年仍预计将加息4次，然而至今连1次都未兑现，因此美联储也被称“用嘴加息”（英语缩写为“OE”，即Oral Easing，形似QE）。

盛松成告诉记者：“个人观点是，目前加息条件尚不完全成熟，我所说的‘可以考虑加息’，是说各类因素积累到一定程度就可以加息了。”

为何目前不必加息？他分析称：“首先，中国经济刚刚企稳，尽管今年全年GDP 6.7%基本可以实现，但明年复苏势头尚不明晰，现在加息会传出紧缩信号。经济的稳定、实现可持续的复苏非常重要，我不认为应该马上加息。”

第二，他也提到，就外围因素来看，“美联储说了一年都没有加息，其实‘用嘴加息’的过程就是不断释放掉最终加息影响的过程，利大于弊。中国又为何不能‘用嘴加息’？更重要的是，在美联储尚未行动、其明年加息进程尚不明确的情况下，中国无需抢先行动。”

第三，盛松成也强调了中美加息效果的不同。“提到中国加息，加的实则是存贷款基准利率；而美国加息，加的则是联邦基金利率（federal fund rate），即银行向美联储拆借时的利率（美国存贷款利率已市场化）。其实中国货币市场已经开始收紧，十年期国债利率持续上行，为何目前我们还要通过加息来释放出一个如此强烈的货币政策紧缩信号呢？”

未来加息条件可能成熟

当然，盛松成也肯定了近期经济复苏的势头，因此他认为，未来中国加息的条件也可能会成熟。

首先，经济在向好的方向发展。他告诉记者，“最新11月CPI同比2.3%， PPI同比3.3%。如果继续发展，的确可以考虑加息，例如现在一年期存款利率1.5%，加息25个基点，就是1.75%。年底CPI突破2.5%、明年PPI突破5也有可能的。因此加息是有前提的——如果经济好转，通胀压力加大，加息是可能的。”

其次，盛松成也认为，适度加息有助于中国稳定汇价和房价。同时，尽管经济仍有些许脆弱，但经历了连续7个月的下滑后，全国民间投资增速出现回升。

国家统计局11月公布的数据显示，1-10月，全国民间投资增速2.9%，较1-9月份提高0.4个百分点。从单月增速来看，8月民间投资增速开始由负转正，当月同比增速为2.3%，到10月份民间投资同比增速进一步回升至5.9%。

此外，由于房地产是2016年的经济主线，各界也对2017年的房产投资表示担忧。但盛松成认为，无需对2017年房地产业的增长过于悲观。

“2016年房地产投资增速处于较低水平，较2013-2015年平均投资增速低4个百分点以上，两者差距最大时达到14.5个百分点。考虑到开发商的补库存需求和由此引发的投资积极性，以及2016年投资增速较低，同时地方政府为了调控房地产也可能增加土地供应，因此不必过度担忧明年房地产投资增速。”

归根到底，加不加息在欧美国家的衡量标准简单明了——就业和通胀。对美联储而言，一旦确保可以实现2%的通胀目标、6%以下的失业率（早已实现），那么加息时机就已经成熟。但对于中国而言，其制度改革太快、金融创新太快，“无法简单地根据历史经验来决定，我们一定会综合考虑国内外因素、经济金融的因素、现在和未来的因素，以及CPI、PPI、投资、消费、进出口等等各类因素，来综合衡量加息窗口是否到来。”盛松成称。